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报告要点:
当前的实体周期与金融周期之间是存在裂口的:
1)金融周期正在向上,这应该是过去一段时间积极政策的常规反应;
2)但实体层面则较为疲弱,在地产依然下沉的状态下,经济周期的启动是比较困难的;
3)这代表着:资金的投入和产出是不相匹配的。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
但这并不奇怪,历史上经济与金融周期之间的关系本不相线性:
1)其原因很可能是:在实体资金需求受限的状态下,大量的资金流向了金融市场,至少在资金成本足够低时,金融市场上能给出相对确定的收益;
2)两个与此匹配的事情是:M0同比增速已经升至2010年以来的新高,这意味着资金的风险偏好在上升;银行间回购成交量的同比增速居16年来的高位,这意味着在金融体系中,低成本的资金通过回购市场在不断被吸纳。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
这个现象可以理解为:金融市场和实体市场之间存在着更大的价格歧视,这个现象俗称资产荒。
往后来看,实体和金融周期的裂口也许还会继续扩张:
1)唯一能止住金融周期向上的是财政力度的收敛,但我们应该知道,财政会同时影响金融端和实体端,若金融输入端大幅收敛,实体的输出端则也会大幅收敛;
2)尽管后续财政的力度大概率变得式微,但这并不影响周期之间的裂口方向;
3)更大的宏观背景是:在PPI下行、企业盈利增速下行的大背景下,预计货币政策仍会维持在偏松位置,流动性继续保持充裕,资产荒现象可能会更加明显。
在我们面对大量无法入实的信用资金时,理论上大多资产都会受益:
1)利率债会是最为直接受益的品种,当金融与实体劈叉时,利率债大概率会出现基本面无法解释的上涨,以及曲线的平坦化下移;
2)股市同样也会受益于资产荒:历史上金融和实体的分裂阶段,A股都取得了正的绝对收益,结构上,成长风格通常会获得正的超额收益;
3)信用债也是需要关注的一类资产:一是资管新规落地后,资金在利率债上加杠杆已不现实,只能寻找票息更厚的资产;二是当前大量信用是通过标准化合约投放出来的,风险偏好有限,投资于固定收益资产更加合适。
我们面临的,应该会是类如2015年那般实体混沌、金融活跃的状态,在此状态内,利率债和信用债的胜率更大,股市除了资产荒之外,我们也需要额外讨论政治周期的影响,这涉及资金的多资产选择问题。
风险提示:货币政策超预期、地产政策超预期。
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