华创证券-招商轮船-601872-2022年报点评：Q4归母同比下降5%至12.2亿，世界一流VLCC船队成色显现，看好央企航运平台价值跃升-230330

　　公司公告2022年报：1）财务数据：22年营收297.1亿，同比+21.7%；归母净利润50.9亿，同比+40.9%；扣非归母净利48.1亿，同比+157.2%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】Q4营收81.3亿，同比+4.5%；归母净利12.2亿，同比-4.8%；扣非归母净利11.6亿，同比+158.7%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2）收入利润构成：Q4油运/散运/集运/滚装船营收占比34.7%/33.5%/22.4%/6.8%，净利润占比77.1%/9.5%/20.6%/4.1%。3）经营数据：Q4 VLCC-TCE为6.8万美元，同比+1158%/环比+113%。BDI均值1523点，同比-56%/环比-8%；BCI/BPI/BSI同比-65%/-45%/-51%，环比+9%/-7%/-25%。

　　油运：景气上行明确，世界一流VLCC船队成色显现。22年油运营收70.3亿，同比+82.8%；毛利率18.3%，同比+27.3pts；净利8.8亿。Q4营收28.2亿，同比+168%；净利9.1亿，同比增加11.1亿。8-11月VLCC运价上涨阶段，公司现货VLCC集中抓抢市场高点定载，平均TCE达6.88万美元（月度定载分别为4.7、6.6、7.5、8.7万），全面跑赢主要同行，再度验证世界一流的经营实力。展望后市：中国需求复苏+中小船景气外溢+阶段性有效运力损失助推年初以来运价强劲复苏，美湾再度成为超预期因素。中期看，VLCC高确定性的供给逻辑将徐徐展开，供给核心约束为“造不起”＋“没地方造”+“不知道造什么船”，需求端弹性取决于长航距货盘，关注中国原油进口需求复苏的强度和进口来源，看好23Q4旺季弹性与24-25年景气延续上行。

　　散运：需求承压至22Q4下滑，中期景气上行趋势仍较明确。22年散运营收117.6亿，同比+3.4%；毛利率21.0%，同比-2.3pts；净利润21.6亿，同比-12%。Q4营收27.2亿，同比-21.6%；净利1.1亿，同比-87.6%。公司延续动态调整策略、滚动经营时点选择相对准确、经营效益优秀，全船队平均TCE达2.37万美元，较景气度更高的21年增长6%，各船型均跑赢大市。中期看，散运供给同样面临新船订单比例低位、客观层面资本开支能力和船台受限、主观层面环保技术路径担忧与“熊市思维”等约束；需求端23年起随中国进口需求复苏、24年有望迎来更大运需弹性；运价或开启中枢抬升趋势、过程中随季节性波动。

　　集运：22年营收71.2亿，同比+29.1%；毛利率35.7%，同比+3.2pts；净利润20.9亿，同比+50%。Q4营收18.2亿，同比-6.1%；净利润2.4亿，同比-62.2%。集运市场整体下行，公司多举措保障集装箱船队经营稳定性。

　　滚装船：22年营收18.6亿，同比+20.6%；毛利率11.0%，同比-0.3pts；净利润0.9亿，同比+42.6%。Q4营收5.5亿，同比+2.8%；净利润0.5亿，同比+133.6%。公司内贸市场龙头地位稳固，外贸发展取得重要突破，利用现有船开辟三条外贸班轮航线，并已锁定25-26年6艘9300CEU甲醇双燃料PCTC船位。

　　投资建议：1）盈利预测：考虑油运景气上行，上调2023-2024年归母净利预测至62.3、87.2亿（原预测59.1、70.4亿），新增2025年预测107.4亿，对应EPS为0.77/1.07/1.32元，对应PE为9/7/5倍。2）维持目标价10.22元，预期较现价45%空间，“推荐”评级。3）公司作为能源安全大背景下能源物流巨头，新一轮股票期权激励进一步激活发展动力，持续看好公司实现周期价值跃升。

　　风险提示：美湾/中东等产油国出口超预期下滑，旺季需求不及预期，成本大幅增加，海外经济衰退导致集装箱、大宗商品贸易需求下降等。