申万宏源-注册制新股纵览：托普云农，智慧农业综合解决方案提供商-240925

　　AHP得分——剔除流动性溢价因素后，托普云农1.57分，位于总分的21.1%分位。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】托普云农于2024年9月20日招股，将在创业板上市。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）剔除、考虑流动性溢价因素后，我们测算托普云农AHP得分分别为1.57分、2.03分，分别位于非科创体系AHP模型总分21.1%分位、37.0%分位，fenbie处于下游偏上、中游偏下水平。假设以95%入围率计，中性预期情形下，托普云农网下A、B两类配售对象的配售比例分别是：0.0322%、0.0196%。

　　智慧农业先行者，综合服务优势显著。托普云农是智慧农业领域的先行者，产品及服务可主要分为智慧农业项目和智能硬件设备两大类，客户主要为农业领域的政府部门、科研院校和企事业单位。报告期内，智慧农业项目收入占比约为6成，智慧农业项目包括农业物联网项目和信息化软件平台项目两种业务类型：1）农业物联网项目应用领域聚焦于农业种植业，以综合运用为主，可分为耕地保护、植物保护、环境气候、智能灌溉、种子种质五种功能类别，以达到农作物生长周期全流程信息化、数字化的应用效果，项目包括四情监测、综合示范基地、生态农场等。2）信息化软件平台具有大数据管理、行业监管、智能决策等功能，涵盖生产管理、行业监管、乡村治理、产品流通、公共服务等领域的信息化应用系统。智能硬件设备收入方面，公司可提供上百种产品，主要以植保病虫情监测和绿色防控、土壤理化性状监测、种子作物表型解析、种子检验和储存、农业小气候监测为主，主要产品和服务的技术参数情况保持业内领先，优于国内一般产品。

　　行业将进入全面推广期，优势企业发展空间广阔。目前我国智慧农业的研究及开发已初具规模，22年市场规模约为743亿元（同比+8.5%），预计23年将进一步增长至826亿元。中商产业研究院预测，到2025年，我国基本完成智慧农业局部试点培育，在我国东部沿海经济发达地区完成一批智慧农业示范区县、智慧农业龙头企业的示范样板，开始进入全面推广阶段，未来市场空间广阔。行业内现有企业大多属于初创阶段，尚未在产业链的各环节上形成成熟的市场。相较于细分领域的竞争对手而言，一方面，公司产品线丰富齐全，具备软硬件一体化的综合服务优势，另一方面，公司产品应用领域包含农业种植业的多个细分应用领域，覆盖作物从育种到收获的全生命周期。在农业产业链数字化覆盖面逐步延伸、面向服务主体种类增多的大背景下，全周期综合解决方案提供商有望充分受益。

　　与可比公司相比：营收低于可比公司均值，净利复合增速较快；毛利率小幅领先，研发投入较低。我们选择和达科技（688296）、理工能科（002322）、山大地纬（688579）、新开普（300248）作为托普云农的可比上市公司。21-23年，公司营收低于可比公司均值，归母净利与可比公司均值的差距逐渐缩小，23年反超，期间，二者CAGR分别为17.62%/25.94%，显著高于可比公司均值；综合毛利率分别为53.55%/56.27%/54.56%，略高于可比公司均值；研发投入低于可比公司。截至9月24日收盘，可比公司PE（TTM）平均28.78倍，其所属行业I65软件和信息技术服务业近一个月静态市盈率为38.84倍。

　　风险提示：1）收入季节性波动：农业领域相关政府职能部门往往在年初制定采购预算，并在年中或下半年完成采购，因此，公司收入存在一定的季节性波动，对经营业绩稳定性造成一定的不利影响。2）智慧农业项目投资主要依赖于政府财政拨款：报告期内公司70%的终端客户为农业领域政府部门及事业单位。2020年以来国家在农林水事务领域财政支出总额有所波动，若未来智慧农业领域的财政支出下降，将影响公司业绩。3）市场竞争加剧：阿里巴巴、京东、网易等互联网巨头，陆续布局智慧农业、探索应用方向，同时，智慧农业竞争格局呈现一定的地域性特征，跨区域竞争日益激烈。4）客户短期需求波动较大：客户购买公司产品属于固定资产投资，对同一项目或设备采购后再次更新换代则需要一定周期，短期需求波动较大。5）项目执行和验收周期波动：智慧农业项目的执行和验收存在一定周期，项目建设周期从3个月至1年不等，验收周期为15天至6个月不等，波动较大，直接对公司营业收入确认时点产生影响。