长城证券-行业重大事件点评：成飞集团欲乘风，军工资产证券化再添一筹-230202

　　重点事件

　　2023年1月11日，中航电测与航空工业集团签署了《股权收购意向协议》，中航电测拟以向航空工业集团发行股份方式购买其持有的成飞集团100%股权。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】中航电测最晚将于2023年2月2日披露具体的收购计划，如果此次收购成功，成飞集团有望借助中航电测上市，相关军工产业链有可能受益。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　核心观点

　　此次反向收购是航空工业集团继2017年沈飞向中航黑豹注入资产之后的又一军品资产证券化关键举措。成飞集团是我国战斗机龙头企业，集科研、生产、试验、试飞为一体的大型现代化飞机制造企业，是中国重要歼击机研制生产基地，主要军品有歼7系列飞机（空军和海军航空兵装备的一线战斗机，是我国出口数量最大、装备范围最广的机种）、枭龙（FC-1/JF-17）飞机（以空空作战为主、兼有较强空地作战能力的全天候轻型多用途战斗机）、歼5飞机（高亚音速全天候歼击机，主要用于夜间和复杂气象条件下的作战）、歼-10战斗机（第三代先进多用途战机，突出中低空机动作战和超视距攻击能力，具有较强的对地攻击能力）。根据公开信息披露，2021年末，2021年末成飞集团总资产1512亿元，净资产144亿元，2021年实现净利润9890万元，而中航电测作为航空工业集团旗下控股企业，2021年末总资产为32.99亿元，此次“以小吞大”是国内军工企业典型的将优质资产注入上市公司的行为。

　　市场对于军品资产上市是抱有较高期待的，国内军工上市公司多为军工集团旗下从事民品业务的公司，而作为军工产业核心的军品资产证券化是是资本市场服务于军工产业的重要举措，为军工产业的产能扩张打下基础。以沈飞注入中航黑豹为例，从2016年8月中航黑豹宣布以发行股份的方式购入沈飞集团100%的股份到2017年沈飞注资完成，中航黑豹（现称“中航沈飞”）的股价从6.85元一度上升到23.49。伴随2020-2022国企改革三年计划的收官，作为国改重要部分的军工企业改革进入深化阶段，此次成飞注入中航电测可能是2023年军工优质资产注入上市公司的开局之作。

　　我国军费开支占GDP比重较为稳定，低于美国与俄罗斯，伴随未来国际竞争局势的演变，军费开支有可能进一步提升。2016年以来军工企业国企改革效果显著，资产整合效果促使上市军工企业收入增速提高。近十年以来，我国军费开支占GDP比重维持在1.70%-1.80%之间，主要是源于我国近三十年以来一直以经济发展为中心，军费开支占比低于同为大国的美国和俄罗斯（占比在3%-5%左右），但是近年来的逆全球化趋势使军事方面的发展迫在眉睫，此次成飞注入资产的核心目的在于利用资本市场促进军工产的发展。

　　从估值水平来看，军工板块有较高的安全边际，另外，成飞集团作为优质资产注入上市公司，其子公司以及上游企业大概率受益。截至到2023年2月1日，军工板块的PE估值在54.88倍，处于近十年的6.79%的历史分位，从2015年下半年军工行业估值下杀以来，估值一直低位震荡，与2018年以来的基本面并不相符，从这个角度来说，当前板块的安全边际较高。从产业链角度来说，如果此次购买计划顺利实施，成飞集团的上游上市公司以及上市子公司（如西菱动力、川环科技、侨源股份、江航装备等）交易情绪有可能受到催化。

　　风险提示：中航电测收购失败，军费收入下降，军工企业产能不及预期，行业业绩不及预期