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  • 国金证券-“周期的力量”系列(一):美国经济能否逃逸“衰退”?-230129

    日期:2023-01-30 06:34:47 研报出处:国金证券
    研报栏目:宏观经济 赵伟,陈达飞  (PDF) 33 页 4,337 KB 分享者:sol****ht
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    研究报告内容
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      年初以来,海外市场持续定价基本面的修复,逐渐偏离了对衰退的定价。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】美国经济已跨越周期的顶点,进入“准衰退”阶段。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)美联储成员对美国经济“软着陆”依然乐观,或导致其低估货币政策的紧缩效应,存在“矫枉过正”的风险。

      经济周期的界定:NBER是如何划分美国经济周期的?

      NBER是界定美国经济周期的权威机构,但方法是主观的,确定周期拐点的时间是滞后的,无法指导交易。这根源于其对衰退的定义:“经济活动显著下降,且范围广泛、持续数月”,可归纳为3个标准:深度、广度和长度。NBER并未明确量化指标,其确定周期顶点的时间平均滞后7个月,确定低谷的时间平均滞后15个月。

      NBER对周期拐点的界定分季频和月频两种,以月频为主。两者参考的底层指标不同。季频主要考察实际GDP增速和实际国内总收入(GDI)增速,权重相等。月频参考6个指标:工业生产、批发与零售、个人收入(扣转移支付)、个人消费支出、非农薪资就业、家庭调查就业,均为实际值,分属于生产、销售、收支和就业。

      NBER并未界定深衰退和浅衰退,市场多从常识进行判断,未从深度、广度和长度对衰退进行区分。衰退时间的长短与衰退程度的深浅并不是一一对应的关系。深衰退和浅衰退更多是从经济总量的回撤上来界定的。基于历史经验,本文将“深衰退”定义为:GDP降幅大于等于1.74%或GDI降幅大于等于1.92%;反之则为“浅衰退”。

      美国周期的画像:1960年来的9次衰退的比较

      本文量化了NBER衰退的3个标准,从横向和纵向两个维度比较了8个底层指标(季频+月频)在过去9次衰退中的表现,重点关注5个方面:1.衰退的起因;2.单一指标的高点和低点与周期顶点和低谷的领先-同步-滞后关系;3.回撤幅度;4.下行期和修复期的长度;以及5.回撤速率和修复速率。

      没有两次衰退是一样的,深衰退与浅衰退内部也存在较大差异,但仍能挖掘出周期的共性。批发与零售的平均回撤最大(10.2%),工业生产排名第二(9.8%),其它4项指标回撤均值位于3.5-4%之间。消费支出是6个指标中最具韧性的,无论是深衰退还是浅衰退,都是经济稳定的“压舱石”。“滞胀式衰退”的共同点是就业的韧性(相对而言)。

      月频的6个底层指标的衰退期都比修复期短。消费支出的衰退期(6.4个月)和修复期(7.8个月)都是最短的。非农就业和工业生产的衰退期约11个月,修复期分别为17和20个月。家庭就业的衰退期和修复期差异最大,分别为9.6和18.8个月。批发与零售的回撤和修复速率最大(1.9%和1.3%),其次是工业生产(1.6%和0.7%)。

      周期的拐点与方向:拐点的基本特征和最佳观测指标

      周期顶点的特征有:第一,6个指标中至少有3个出现高点;第二,批发与零售和工业生产是最佳领先指标,平均领先2个月和1个月;第三,就同步性而言,工业生产是平均偏离度最小(1.8),所以是最佳同步指标。

      周期低谷的特征有:第一,至少有3个指标的低点领先或同步于低谷(1973-75年衰退除外);第二,批发与零售和消费支出是最佳领先指标,频次均为7次,但前者的平均偏离度更小;第三,工业生产是最佳同步指标。

      2022Q4满足周期顶点的特征,短期下行压力需关注6个方面。截止到2022年底,3个出现高点的指标为:批发与零售、工业生产和个人收入。短期下行压力来自:(1)货币政策的紧缩效应被低估;(2)货币政策滞后效应未充分体现;(3)工业短期内或将延续下行趋势;(4)信贷增速拐点已现;(5)库存周期拐点已现;(6)消费的高景气难以为继。

      风险提示

      俄乌冲突再起波澜;大宗商品价格反弹;工资增速放缓不达预期;

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