财通证券-机械设备行业：新一轮大周期重启，船舶制造扬帆起航-230120

　　交付量中枢整体上移，本轮周期或已至底部，预计最新一轮交付量高峰在2024-2026年，行业盈利水平的提升或更快。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们认为本轮周期已至底部的原因主要有二：1）从历史发展规律看，船舶行业是典型的长周期行业，自1986年以来，全球造船行业共经历了近10个大小周期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）但我们注意到，船舶交付量底部上移，周期逐渐缩短，此前两轮下行周期分别持续了20年、15年，而从上一次船舶交付量高点2011年至今已有近12年，按载重吨计算船舶交付量较2011年高点已下滑46%，且近年来交付量已经企稳，预计目前已经接近此轮下行周期的底部。具体而言，船舶新接订单是交付量的先行指标，按照此前两轮周期新接订单领先交付量3-5年时间计算，则2021年新订单高峰对应最新一次交付量高峰或在2024-2026年，而全行业盈利水平的回升将会更快。

　　2）从更新替换角度看，船舶的平均寿命一般在20-25年，随着船龄增加，船舶维护维修成本上升，航行安全下降。按照船舶历史交付量计算，当前船舶行业处于更新替换的上行周期。根据我们的测算，在船舶更新替换周期为20年、新增需求保持不变的假设下，预计2025年、2030年船舶交付量分别约为71.06万GT、116.43万GT，当前或已接近船舶交付量的底部。此外，IMO提出航运业碳减排行动计划，目标于2050年实现碳排放量减少50%，三大指标EEDI、EEXI、CII将于2013年和2023年陆续生效。一些较新的船舶可能会采取安装节能装置等措施，以满足IMO环保政策，而一些船龄较大的船舶，则可能会面临提前淘汰。环保政策或进一步催生船舶的更新替换需求。

　　需求端：集装箱、LNG船等高价值船型先后启动，油船有望接力：目前，全球主流船型结构逐渐从散货船、油船、集装箱船三大船型，转向以散货船、集装箱船、油船、LNG船、客船五大船型发展。根据国际船舶网、Clarksons数据，全球新船订单金额中，2021年箱船、LNG船分别占比39.1%、19.9%,这表明高价值的集装箱船、液化气船正在成为支撑订单增长的主要因素。在本文中，我们分析了集装箱船、LNG船、油船、散货船四种船型的发展趋势。总体上，我们认为本轮周期的上升，先后是由集装箱、LNG船等高价船型的带动，未来一段时间油船有望接力。

　　船企盈利：钢价回落与美元升值助力企业盈利水平改善：根据前两轮上升周期，新船价格指数启动上行的时间基本与新订单同步，新订单高峰约领先交付量及船企盈利能力3-5年时间。鉴于最近一次新接订单高峰为2021年3月，我们认为，最近一次交付量高峰或在2024-2026年左右到来，而全行业盈利水平指标的回升可能会更快。原材料价格方面，随着钢价逐渐回归理性，预计船企盈利水平将逐渐回升。此外，由于船舶市场高度国际化的特点，船舶交易一般以美元结算，因此汇率变化对船舶企业盈利水平影响较大。船企汇兑损益与美元兑人民币汇率成高度正相关。船舶交易一般以美元结算，若美元升值也将助力船企盈利水平改善。

　　投资建议：建议关注中国船舶、亚星锚链。

　　风险提示：宏观经济波动风险、原材料上涨风险及汇率波动风险、环保政策执行程度不及预期风险、集装箱船手持订单处于高位的潜在风险。