安信证券-长城汽车-601633-年报业绩符合预期，重磅新品蓄势待发-230331

　　事件：据公司公告，2022年公司实现营收1373.4亿元，同比增长0.7%；归母净利润为82.7亿元，同比增长22.9%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　2022年营收同比增长0.7%，ASP表现亮眼。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司2022年实现营收1373.4亿元，同比增长0.7%；2022年受疫情反复、物料紧缺影响，新车销量为107万辆，同比下降16.7%。2022年ASP创历史新高，达到12.9万元，同比提升2.2万元；其主要原因在于：1）2022年坦克销量占比11.6%，同比提升6.6pct；2)2022年出口17万辆，占比16%，环比提升5pct（2022年国内和海外ASP分别达到11.4和15.5万元）。其中2022Q4实现营收378.6亿元，环比增长1.4%；Q4 ASP达到14.3万元，环比提升1.1万元。

　　2022年单车净利（扣除汇兑损益）环比提升0.1万元，研发投入占营收比重高达8.9%。2022年公司毛利率为19.4%，同比提升3pct。其中国内和海外毛利率分别为17.4%和27.1%，分别同比提升0.8pct和14.5pct。2022Q4毛利率为17.9%，环比下降4.5pct，主要原因在于：1）Q4主动调整油车库存，加大终端返利；2）2022Q4销量环比下滑6.5%，规模效应减弱。费用率方面，2022年销售、管理和研发费用率分别为4.3%、3.6%、4.7%，分别同比提升0.5pct、0.6pct和1.4pct。2022年公司研发投入达到121.8亿元，占营收比例为8.9%，环比提升2.2pct；研发投入资本化比重为62.5%，同比下降1.4pct。其中，Q4三费共环比提升7.7亿元，主要受年终奖计提影响。2022年归母净利润为82.8亿元，扣除汇兑损益的归母净利为62.5亿元，同比下降5%；扣除汇兑损益的单车净利为0.6万元，同比提升0.1万元。2022Q4受增大返利、年终奖计提、规模效应减弱影响，仅实现归母净利润1.2亿元。

　　2023年公司有望在激烈竞争中实现份额提升。我们认为，面对价格战，具有技术创新、相对蓝海市场中的新品能成功抢占份额。1）长城汽车推出Hi4创新技术：据Hi4技术发布会，Hi4架构是目前唯一能够实现串并联四驱的双电机架构，带来四驱性能、两驱成本、两驱油耗，优势显著，该技术将首搭枭龙MAX，并且长城汽车的全系新能源产品也将在2024年全面普及四驱；2）目前混动仍处于发展初期，是相对蓝海市场：据乘联会，2022H2月均销量破万的车型中，燃油车数量多达50款，插混车仅有5款；目前混动格局较好，主流竞争者不多。长城汽车将推出多款插混新品：魏牌蓝山、新款摩卡、新款拿铁、MPV等；哈弗枭龙MAX、枭龙等，公司销量和份额有望提升。

　　产品结构升级，竞争格局优化，公司盈利有望向上。2023年坦克和皮卡有望为公司带来强力的利润支撑，同时，新能源新品有望带来产品结构升级，盈利能力改善。相较燃油车，新能源新品的ASP显著提升：据我们测算，2023年哈弗新能源产品ASP有望提升至约13.4万元（比哈弗燃油车高出1.4万元），魏牌新能源产品ASP有望达到约24.2万元。此外，中长期来看，价格战有望加速弱势品牌的出清，竞争格局更加优化，长城汽车等头部车企的盈利能力有望提升。

　　变革加速落地，重磅新车即将上市。公司变革正在加速落地：1）战略全面转向新能源；2）打造大单品；3）定价向性价比转变；4）渠道焕新；5）营销大幅改善。据哈弗公众号，3月27日，哈弗品牌新能源序列正式命名“龙序列”，以新序列、新渠道、新造型、新技术、新产品全面发力新能源赛道。枭龙MAX和枭龙即将上市，枭龙MAX将首搭Hi4架构，搭载L2+智能驾驶辅助系统，全新咖啡智能座舱，具备舒阔大空间；枭龙主打更电感的驾控体验、“省油省电更省钱”。3月31日，魏牌蓝山开启预定，蓝山具有同级超大空间（3050mm轴距、宽敞二/三排）、女神副驾、舒适座椅、超强动力（4.9s零百加速）、超低油耗（馈电6.7L/100km），产品力优异，营销热度较高，有望热销。

　　投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为60.2、130.6、170.7亿元，对应当前市值PE分别为39.8、18.4和14.0倍，6个月目标价45.5元/股。

　　风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧。