国信证券-顺鑫农业-000860-至暗时刻已过，新品推出叠加老品提价成效可期-221116

　　事项：

　　近日，公司公告称，鉴于当前原辅料、运输成本等均有不同程度上涨，公司拟对42°125ML、42°265ML、42°500ML、42°750ML、52°500ML以上5款牛栏山陈酿进行调价，每箱上涨6元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】本次价格调整计划从2023年1月1日起执行。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　国信食饮观点：1）公司近一年内三度提价，此次提价涵盖核心大单品，对渠道信心和业绩拉动明显；2）成长看点1：核心大单品白牛二已充分消化新国标影响，销量有望企稳回升，稳固公司发展基本盘；3）成长看点2：新品金标陈酿上市反馈良好，有望成为下一个全国化大单品，公司经营拐点显现；4）成长看点3：光瓶酒市场将持续扩容，民酒定位+名酒品质助力公司充分享受赛道成长红利；5）投资建议：看好公司在光瓶酒市场扩容和大众消费升级驱动下，跨过经营低谷，产品结构升级可期。我们预计公司2022-2024年营业收入为126/137/153亿元（-15%/+9%/+12%），归母净利润为2/4/5亿元（+119%/+74%/+34%），EPS为0.3/0.5/0.7元，当前股价对应PE为97/56/42x，维持“买入”评级。

　　评论：

　　公司近一年内三度提价，此次提价涵盖核心大单品，对渠道信心和业绩拉动明显

　　本次提价核心内容包括：1）核心大单品白牛二直接提价，提价幅度约6%：42°500ML陈酿是公司核心大单品，又称白牛二，占公司整体收入比重预计在50%左右。本次出厂价上调6元/箱，即0.5元/瓶，结合经销商反馈白牛二原出厂价约为8元/瓶，预计此次提价幅度约6%。2）收入占比约70%的产品提价，提价范围广：本次提价产品主要针对出厂价在10元/瓶以下的低档酒和出厂价在10~50元/瓶之间的中档酒，结合渠道反馈我们预计提价产品收入占比约70%，整体提价幅度可能在3-5%左右；3）提价有望直接贡献增量收入：公司白酒业务收入约100亿元，我们测算本次提价有望直接贡献明年收入2-3亿元左右。本次提价一方面为应对原辅料和运输成本上涨压力，另一方面也意在梳理中低档产品体系，不断缩小低线成熟单品的费用投入，费用向高线光瓶倾斜，中长期有助于优化渠道利润。公司近一年内三度提价，此前两次是于2021年12月和2022年3月分别针对百年牛栏山系列和整体清香/浓香白酒提价，整体反馈平稳，预计本次提价亦能平稳落地。整体而言，公司提价对渠道信心和业绩拉动明显，也向市场传递较强积极信号。

　　成长看点1：核心大单品白牛二已充分消化新国标影响，销量有望企稳回升，稳固公司发展基本盘

　　白酒新国标于2022年6月1日正式执行，经历了一年时间的磨合与过渡，新国标对公司的负面影响已经充分落地。近一年来，消费者对白牛二的消费粘性仍在，当下疫情对销售的影响逐渐消退，终端因新国标对白牛二的担忧和观望情绪也基本消散，华东等区域市场反馈当下白牛二的终端进货已基本恢复到新国标出台前的正常水平，动销也恢复到较高水平。白牛二在北京和华东等东部沿海的优势市场的发展已经进入相对成熟的阶段，但在中西部如陕西等市场还有较大成长空间，未来白牛二有望稳固基本盘，销量恢复小幅正增长。

　　成长看点2：新品金标陈酿上市反馈良好，有望成为下一个全国化大单品，公司经营拐点显现

　　为顺应新国标并推动产品结构升级，2022年5月，公司战略新品金标陈酿正式上市，是公司的塔基核心产品，计划打造为“中国白酒30-40元价格带纯粮光瓶酒第一大单品”。金标陈酿瓶标左下角醒目位置有“纯粮固态发酵白酒”标志，极具辨识度。公司对金标陈酿倾力打造，明确四年发展规划，2022-2025年销量目标分别为200/500/1000/1500万箱（此外华东大商在金标陈酿基础上单独开发了国标陈酿，22年目标100万箱）。结合金标陈酿一批商打款价在270元/箱左右，我们测算未来三年其有望贡献收入增量5/10/20亿元左右。牛栏山拥有完善的营销网络，当下金标陈酿正借助大商力量在全国重点市场开启第一轮铺货，主要在餐饮渠道进行推广。目前金标陈酿铺货进展顺利，终端反馈良好，在同价位性价比优势彰显，后续还需持续关注动销进展。

　　成长看点3：光瓶酒市场将持续扩容，民酒定位和名酒品质助力公司充分享受赛道成长红利

　　近些年，在三公消费禁令出台、大众消费升级、名优光瓶酒性价比优势不断凸显的带动下，光瓶酒市场不断扩容。根据中国酒业协会数据，光瓶酒市场规模从2013年的352亿元增长到2021年的988亿元，复合增速约14%；2022-2024年预计年均增速可达16%，2024年市场规模将超过1500亿元。当下全国市场来看，光瓶酒最主流的价格带是15~50元，其中15元价位销量最大，15~20元左右价位带品牌众多，已是竞争红海市场，而30~50元价位机会巨大，有实力的竞品相对较少。公司大单品白牛二已成功全国化，在15元左右价位牢牢占据份额第一的位置；在15元以上也有不少优势单品，新推出的金标陈酿定价38元，卡位30-40元价格带，相较之前的珍品陈酿品质提质不提价，且与玻汾等强势单品错位竞争，凭借牛栏山强大的品牌力，有望享受光瓶酒扩容红利。

　　投资建议：看好公司在光瓶酒市场扩容和大众消费升级驱动下，跨过经营低谷，产品结构升级可期，维持“买入”评级

　　牛栏山作为光瓶酒龙头，凭借品牌和渠道优势有望充分享受赛道扩容红利；纯粮新品金标陈酿的全国化推广不仅有助于拉升公司产品结构，也成为公司新的业绩核心增量点；此外，公司猪肉业务发展稳定，房地产业务有序剥离，未来将逐步迎来业绩改善。我们预计公司2022-2024年营业收入为126/137/153亿元（-15%/+9%/+12%），归母净利润为2/4/5亿元（+119%/+74%/+34%），EPS为0.3/0.5/0.7元，当前股价对应PE为97/56/42x，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　宏观经济波动风险，疫情大面积反复风险，高线光瓶酒需求和推广不及预期风险，市场竞争加剧风险。