华安证券-Adobe-ADBE.US-AI工具优化产品功能体验，看好ARR后续增长潜力-240325

　　2024Q1业绩：

　　2024Q1，公司总营收达51.82亿美元，同比+11.3%；调整后利润为24.67亿美元，同比+15.8%；经调整归母净利润为20.46亿美元，同比+17.2%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】分部看，数字媒体一季度营收为38.16亿美元，同比+12.4%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中，创意云收入为30.66亿美元，同比+11.0%；文档云收入为7.50亿美元，同比+18.3%。数字体验一季度营收12.89亿美元，同比+9.6%。

　　创意云：整体表现稳定，AI产品新功能推动ARR增长

　　24Q1，公司在AI工具Firefly加持下稳定增长，功能表现上可与DALL·E等主流AI生成工具对标。ARR表现上，创意云一季度ARR净增长2.89亿美元，同比-5.9%，主要由于Adobe Express网页端免费使用，分流部分付费用户。公司后续会与OpenAI合作开发Sora，将公司的专业底层视频处理平台与AI技术相融合，在生产效率与质量上进一步提升。目前AI生成模型生成的内容质量仍有较大提升空间，Sora等视频生成模型的推出将加大视频编辑处理需求，本质上并不会对公司产品使用率造成冲击。此外，AI赋能效率不会对付费用户数产生不利影响。公司目前拥有超65亿数字资产，底层资源雄厚，Adobe Express和Firefly等产品预计在下半年带动创意云ARR增量增长。

　　文档云：Acrobat AI助手与PDF深度结合，交互体验进一步优化

　　公司文档云推出AI助手，预计下半年推动ARR增量增长。公司文档云一季度ARR净增长1.43亿，同比+38.8%，主要是AI助手集成到Acrobat中带动订阅量增长。Acrobat Web MAU同比增长超过70%，超1亿用户。同时，Acrobat的Microsoft Edge和Google Chrome扩展以及移动应用的付费转换持续加速。一季度通过链接分享和其他途径传播发送的PDF文件数量同比增长超过300%。

　　体验云：客户体验管理领先平台，业绩表现亮眼

　　体验云业绩创新高，数字投资推动盈利能力。公司体验云业务提供优质体验管理平台，主流产品不断释放创意能力和提供个性化定制体验。客户群体实力强劲，包括家得宝、雀巢、PayPal、康卡斯特、Zeiss等各领域一线头部公司。

　　投资建议

　　公司产品在AI助手加持下，后续可进一步释放ARR增长势能。预计公司2024-2026年营收分别为217.3/244.8/273.4亿美元，同比增长11.9%/12.7%/11.7%；经调整归母净利润分别为80.6/88.8/98.3亿美元，同比增长9.2%/10.2%/10.7%。选取美股头部SaaS类公司为可比公司，考虑AI功能及插件在下半年对ARR推动，我们给予公司2024年11x PS，对应合理市值为2390亿美元，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　行业竞争加剧风险，政策不确定性风险，AI监管不确定性风险，AIGC产品功能落地不及预期风险。