第一上海-信义玻璃-0868.HK-经营韧性强，持续受益于地产边际复苏-240530

　　營收和利潤端穩健，環比改善：2023年全年收入同比增長4.1%至268億元，下半年浮法玻璃銷量和均價改善明顯；受上半年成本高位影響毛利率同比略降1.6ppts至32.1%，其中下半年毛利率環比改善7.1ppts至34.8%；股東淨利潤同比上升4.6%至53.7億元,下半年利潤環比增長50%至32.2億元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】全年每股派息63港仙，保持穩定派息率49%；在手現金34億元，淨資本負債比率降至歷史低位13.3%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　盈利改善趨勢有望維持：浮法/汽玻/建築玻璃收入分別為175/60/33億元，同比增長5.3%/-1.6%/8.9%，毛利率分別同比下降0.2/2.4/5.8ppts，但2023年下半年均全面環比改善。2024年Q1浮法玻璃均價同比略增，4月開始價格回落至去年同期水準，基於對當前政策刺激對玻璃需求的拉動仍謹慎樂觀，上半年均價預計同比略增但環比回落，下半年有望企穩回升；成本端，純鹼價格因國內新增產能釋放和海外進口擴大而處於低位震盪趨勢，天然氣價格同比回落，上半年浮法玻璃毛利率有望同比改善明顯；汽玻收入下降主要受均價下降影響，其中附件產品收入占比提升支撐了毛利率，隨著公司印尼等新產能的投放和高附加值產品的持續推出，汽車玻璃整體替換市場份額和毛利率有望保持穩定；建玻毛利率下半年環比提升9ppts，在低輻射玻璃市場保持份額領先，收入和毛利率有望保持穩定。

　　供需形勢有望邊際向好：1-4月國內房屋竣工1.88億平米，同比下降20%，政策刺激起效仍需時間；供給端截至目前國內在產浮法玻璃產能仍在17萬噸以上，屬於歷史高位，但投產高峰已於去年結束，今年下半年增量產能減少,以及冷修規模大於複產，預計下半年行業在產產能仍接近17萬噸，整體供給有所收縮，我們對全年浮法玻璃供需形勢保持相對平衡預期。

　　目標價13港元，維持買入評級：我們仍看好公司長期的穩健經營和高股息邏輯，目前經營低點已經過去，價格和成本端均處於穩定趨勢，自由現金流持續增厚支撐高派息能力。我們預計公司2024-26年歸母淨利潤為66億/73億/78億港元，給予未來12個月目標價13港元，對應2024-26年8.3/7.6/7.1倍預測市盈率，維持買入評級。

　　風險因素：國內地產行業復蘇長期不及預期