德邦证券-华统股份-002840-首次覆盖报告：扩容提质稳成长，乘势而上筑华章-240204

　　浙江省“养殖+屠宰”双龙头，一体化经营步伐加快。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司以饲料和屠宰业务起家，非瘟后受益于省内稳产保供政策而开始大规模进行生猪养殖，成为浙江省畜禽养殖、屠宰的双龙头。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）目前公司业务涵盖饲料生产、畜禽养殖、畜禽屠宰、肉制品深加工等四大业务环节，华统采用楼房养殖、自繁自养模式，22年公司屠宰生猪346.4万头（同比+14.70%），浙江省内市占率超30%，出栏生猪120.48万头，同比+ 776%，实现超百万头的跨越式发展。

　　低猪价下产能去化持续，重视生猪板块左侧布局机遇。短期来看，生猪供应压力仍偏大，叠加冻品库存高位，旺季猪价预计提振有限；中期来看，24H1供应同比预计增加，叠加节后进入消费淡季，猪价有望见到本轮周期低点。截至23年11月，本轮周期产能已去化11个月，累计去化超5%。我们预测在24H1猪价见底情况下，产能去化持续进行，且随亏损时间累计和幅度加大，产能去化有望提速，累计去化幅度有望达10%+，支撑一轮中大型周期。在资金安全前提下，低成本、出栏高增的猪企有望穿越周期实现成长。

　　生猪业务目标思路清晰，内生外延高质量成长。1）深耕浙江区域，猪价优势明显。浙江省因产销存在缺口使得猪价长期高于全国平均水平，23年初至今浙江省猪价较全国存在0.85元/公斤溢价。2023年1-11月公司商品猪均价为15.15元/kg，高于其余可比公司均价0.47元/公斤。2）规模扩张路径清晰，出栏高速增长可期。2023Q1-3公司出栏生猪168.08万头，同比实现翻倍增长。目前公司浙江省内已建成产能达300万头，截至2023H1公司生猪产能利用率为70.88%，未来出栏增量主要源于省内产能满产，以及省外产能扩张。省内方面，公司通过提升产能利用率可以促进生猪出栏快速提升。省外方面，安徽绩溪项目设计产能为35万头，预计在后年兑现出栏；江西抚州项目远期目标200万头，有望逐步落地。24年公司出栏目标在400-500万头，区间中值同比增幅有望达95%。3）降本成效显著，未来成本改善确定性强。公司加强精细化管理，养殖成本呈现逐步下降趋势，2023Q3完全成本已经降至16-17元/公斤，较2022年4月-12%。公司防疫效果显著，23年10月生猪全程存活率为87-88%，领先同行。育种上，持续推动种猪体系由美系向法系转化，法系高繁体系建成后，PSY有望达到27-28（23Q3在24-25）。叠加生猪出栏高增带来费用和折旧摊销的下降，公司未来成本持续改善确定性强。

　　屠宰业务稳健扩张，造血能力优秀。得益于浙江省热鲜肉消费习惯，公司屠宰业务以销定产，能够保持相对稳定的盈利水平，造血能力优秀，2023Q1-3在生猪养殖深度亏损情况下，公司经营活动现金流净额仍近2亿元，同比+ 20.25%。通过向南方省份扩张和拓展销售渠道，2023Q1-3公司生猪屠宰量约311万头。随生猪产能释放，屠宰所用生猪自供比例提升空间显著（23H1为41%），有望降低采购成本、提升屠宰端产能利用率（23H1为24%），屠宰业务盈利能力有望进一步提升。

　　投资建议：我们预计2023-2025年公司营业收入分别为99.28 /168.65/201.54亿元，归母净利润分别为-5.90/6.80/9.19亿元，当前股价对应2023-2024年PE分别为16.59/12.28倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：动物疫病发生、大宗商品价格波动、自然灾害等风险。