西南证券-青岛啤酒-600600-高基数下销量承压，Q1盈利能力提升-240430

　　事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现收入101.5亿元，同比-5.2%，实现归母净利润15.97亿元，同比+10.1%，实现扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.1%；公司业绩略超市场预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　高基数影响明显，Q1销量有所承压。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）量方面，公司24Q1实现啤酒销量218.4万吨，同比下降7.6%；销量承压主要系去年同期因放开后渠道拿货意愿高涨致使基数较高，叠加24年开年以来餐饮消费复苏较为缓慢所致。分档次看，24Q1主品牌实现销量132.2万吨，同比-5.6%，其中中高端啤酒实现销量96万吨，同比-2.4%；其他品牌实现销量86万吨，同比-10.4%。价方面，得益于中高端啤酒占比同比提升2.3pp至44%，公司整体吨价同比上涨2.6%至4647元/吨，高端化升级进程持续。

　　结构升级+成本下降，盈利能力提升明显。24Q1公司毛利率为40.4%，同比上升2.1pp；毛利率提升主要由于产品结构改善及主要原材料成本持续下行，24Q1吨成本同比-1pp至2768元/吨。费用率方面，24Q1销售费用率同比下降1pp至12.8%，主要系公司控制费用投放力度；管理费用率同比+0.4pp至3.4%。成本红利兑现叠加产品结构升级，带动公司24Q1整体净利率同比提升2.2pp至16%。

　　产品战略持续升级，旺季低基数值得期待。1）产品端方面，公司产品战略再度迎来升级，新的“1+1+1+2+N”战略在原有的三大单品基础上，进一步将白啤与鲜啤两大潜力单品战略地位提升，公司整体结构升级态势持续向好；此外从中低端崂山向中高端经典的结构升级路径，仍将是整体吨价提升的重要引擎。2）渠道端方面，公司将加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，持续强化市场推广力度和深化市场销售网络建设，巩固和提高在基地市场的优势地位和新兴市场的占有率。3）展望未来，自5月起低基数效应有望显现，且今年旺季受奥运会+欧洲杯的双重利好刺激；此外成本端在当前大麦与包材价格下行大趋势下，利润弹性有望持续释放。

　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为3.60元、4.16元、4.79元，对应动态PE分别为22倍、19倍、17倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。