国信证券-天目湖-603136-2023年利润创新高并加强分红，不断推进新项目建设-240505

　　2023年公司业绩处于预告区间中值，股东回报较景区同业更为积极。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年，公司营收6.3亿元/+70.9%，较2019年增长25.2%；归母净利润1.5亿元/+623.9%，较2019年增长18.8%；扣非净利润1.4亿元/+1024.2%，较2019年增长14.9%，处于此前业绩预告区间中值，符合预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2023年公司拟每10股派发现金股利5.36元(含税)，分红率达68%，按现价计算股息率2.9%；同时拟以资本公积金转增股本方式向全体股东每10股转增4.5股，整体上股东回报较景区同业更为积极。

　　新项目扩容助推收入较2019年良好增长，业务结构调整与新项目爬坡致净利率不及2019年。伴随景区项目丰富尤其酒店升级扩容等，公司2023年收入超2019年同期，其中酒店收入较2019年增长117%，其他业务则相对平稳。同时，业务结构的调整（酒店收入占比从2019年的19%增加至33%，以及新项目爬坡带来盈利能力变动。2023年公司毛利率54.3/+18.1pct，较2019年减少11.0pct，新租赁准则及新店爬坡对毛利率有所影响；公司归母净利率23.3%/+17.8pct，较2019年减少1.2pct。整体看，公司控费提效良好，但因业务结构调整、以及客流与收益未能充分发挥而扰动盈利能力表现。

　　2024Q1淡季天气因素及消费环境扰动，业绩表现相对承压。2024Q1公司营收1.1亿元/-11.3%，归母净利润1094.7万元/-42.8%，扣非净利润934.7万元/-44.71%，相对承压。整体来看，公司一季度受天气和整体消费环境影响，且部分新建中高端酒店尚处爬坡期，淡季有拖累。

　　国资控股与经营优势结合发力，跟踪存量潜力释放及储备项目推进节奏。当前消费环境变化仍需跟踪，公司疫后新项目收益潜力仍待释放，短期一看平桥漂流项目今年投运推进，二看年底前沪苏湖高铁通车缩短主要客群抵达时间。公司持续巩固根据地项目建设，后续南山小寨二期、御水温泉三期等储备项目值得期待，中长线动物王国项目还有望带来新看点。此外国企背景下更积极推进公司职业经理人化，李淑香女士辞去总裁职务、继续担任董事长，原副总裁史瑶琴女士担任公司总裁；未来立足“国资资源优势+原有经营管理优势”，预计景区乃至周边资源整合有望进一步全面强化，助力中线成长。

　　风险提示：恶劣天气扰动，消费力恢复不及预期，新项目不及预期等。

　　投资建议：综合一季报及当前中高端消费环境变化，下调公司2024-2025 EPS至0.85/1.00元（此前为1.12/1.38元），新增2026年为1.17元，对应动态PE为22/18/16x。公司区位优势良好，并持续深耕一站式度假目的地建设，具有相对较优异的产品打造能力；地方国资入主后一方面持续加强本地资源开发及巩固项目接待能力；另一方面坚持专业化、市场化管理模式，暂未出现重大转向。考虑消费环境波动和新项目投入后对短期业绩的扰动，暂下调至“增持”评级。