东吴证券-徐工机械-000425-2023年年报及2024年一季报点评：混改推进释放业绩弹性，分红回购彰显信心-240430

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年报及2024年一季报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年归母净利润53.26亿元，同比增长23.51%；营业收入928.48亿元，同比减少1.03%；拟10派1.8元，当前股价对应股息率2.6%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2024年一季度公司归母净利润16亿元，同比增长5.06%；营业收入241.74亿元，同比增长1.18%，符合市场预期。

　　业绩符合市场预期，高机、矿机等新兴板块表现亮眼

　　2023年挖机行业销量同比下滑24%，2024年一季度同比下滑13%，公司业绩增速高于行业，阿尔法属性彰显。2023年分产品看：（1）起重机械：实现收入218.87亿元，同比下滑11.20%，继续保持全球第一。（2）土方机械：实现收入225.60亿元，同比下降4.56%。（3）混凝土机械：实现营收104.25亿元，同比上升9.72%。（4）高空作业机械：实现收入88.83亿元，同比增长35.62%。（5）矿业机械：实现收入58.61亿元，同比增长14.17%。此外，新能源产品表现亮眼，新能源装载机连续两年实现倍增，2024年Q1增长超40%。

　　海外市场稳步拓展，看好工程机械全球化推进

　　2023年分区域看：（1）国内：2023年公司境内营收556.28亿元，同比下降15.60%，占比为59.91%。（2）海外：2023年公司实现海外收入372.20亿元，同比增长33.70%，占总营收比重提升至40.09%，同比提升10.42pct。2024年Q1国际化收入106.2亿元，占比进一步提升至44.12%。据KHL发布《2023全球工程机械制造商排行榜》，徐工集团全球份额仅5.8%，远低于海外龙头卡特彼勒/小松16.3%/10.7%。国内工程机械具备全球竞争力，在海外市场加速拓展情况下，看好工程机械出海长逻辑。

　　混改推进释放业绩弹性，盈利能力趋势提升

　　2023年公司销售毛利率为22.38%，同比提升2.17pct，销售净利率为5.74%，同比提升1.16pct，2024年一季度公司销售毛利率22.89%，同比上升0.26pct，销售净利率6.66%，同比提升0.14pct。费用端，2023年公司期间费用率为15.2%，同比提升1.1pct，其中公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.2%/2.9%/4.3%/0.8%，同比分别提升0.2/0.3/0.2/1pct。2023年公司表内全口径应收款/存货同比下降41.84/27.21亿元，2024年Q1公司存货下降18.33亿，资产质量改善。

　　重视投资者回报，分红回购彰显信心

　　4月30日，公司发布回购公告，拟用自有资金回购3-6亿元公司股票，回购价不超过8.5元/股，约占公司总股本0.3%-0.6%。本次回购拟用作注销股份，增厚每股收益，彰显长期发展信心。此外，公司发布2023年利润分配预案，向全体股东每10股派发现金红利1.80元（含税），现金分红约21.27亿元，当前股价对应股息为2.60%。公司积极回馈投资者，通过现金分红和股份回购等方式，2022年至今已分红44.89亿元，2023年计划分红约21.27亿元，同比增加20%。2022年回购金额为8.52亿元，大股东增持5.40亿元，彰显长期发展信心。

　　工程机械：有望迎来“大规模设备更新+行业自身更新”双重周期共振

　　CME预估2024年4月挖掘机（含出口）销量18500台左右，同比下降1.5%左右，降幅环比有所改善。分市场来看：国内市场预估销量9500台，同比基本持平。出口市场预估销量9000台，同比下降2.8%，降幅环比改善。展望后续，特别国债和专项债发力，二季度工程机械基数压力减弱，行业数据有望继续回暖。上轮工程机械上行周期为2016-2020年，按照八年使用寿命，上轮销售设备已处于大规模寿命替换期，大规模设备更新等系列政策助推行业回升，有望迎来“大规模设备更新+行业自身更新”双重周期共振。

　　盈利预测与投资评级：考虑到行业周期复苏节奏具有不确定性，出于谨慎性考虑，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测至67（原值75）/88（原值100）亿元，预计2026年公司归母净利润为117亿元，当前市值对应PE为12/9/7倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：行业周期波动、全球化拓展不及预期、国际贸易摩擦、汇率及原材料价格波动。