中邮证券-盐津铺子-002847-Q1迎来开门红，盈利能力持续提升-240429

　　事件

　　公司发布2024年一季报，24Q1实现营业收入/归母净利润/扣非净利润12.23/1.6/1.38亿元，同比37%/43.11%/40.09%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】利润落于业绩预告区间中枢，与我们此前预期一致。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　投资要点

　　收入略超此前预期，实现开门红，多品类多渠道实现快速发展。分渠道看，Q1加大电商投放力度，抖音和货架电商均增长显著，年货礼盒旺季月销过亿。线下渠道反馈积极，BC超、定量流通渠道快速增长，同时针对开学季推出促销活动。量贩渠道随着sku增加/客户门店增加实现了翻倍增长。分产品看，鹌鹑蛋、魔芋月销量相较与去年年末均环比增长，大魔王月销目前稳定在千万量级，爆浆鱼肠、薯片同样表现亮眼。

　　Q1经营性净利率持续提升，成本端优势明显。2024年Q1公司毛利率/归母净利率为32.1%/13.05%，分别同比-2.47/+0.56pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为13%/4.23%/1.3%/0.3%，分别同比0.77/-0.15/-1.43/-0.04pct。其中24Q1所得税前列支股份支付费用3,040.17万元（23Q1所得税前列支股份支付费用1,205.31万元），剔除股份支付费用影响后，归母净利润增速预计超50%。经营性净利率达到15%，主因：1）油脂等原料价格同比23Q1下滑；2）年节礼盒产品毛利较高；3）旺季产能利用率高、单位生产成本降低；4）规模效应。原料端，油脂囤货、鹌鹑蛋/马铃薯全粉供应链向上布局、魔芋类更灵活的原料方案，成本端的优化持续可期。

　　公司战略如一，坚持多品类多品牌+全渠道发展，我们认为2024年在高基数下公司仍可保持高速增长。7大核心品类持续扩容，同时战略上推出品类叠加品牌打法，母品牌盐津强化消费者心智，子品牌打造差异化竞争，在休闲零食赛道提升品牌占有率。利润端来看，24年主要原材料通过多种方式成本降低、叠加规模效应体现，利润将展现较高弹性。1）供应链端：在核心品类上公司致力于保持成本优势，通过原产地自建供应链、自动化智能制造水平提升、降低人工成本，规模效应体现。2）原材料端：对核心原料如油脂、魔芋精粉、马铃薯粉，通过低于23年价格取得战略合作协议、或者锁定全年较大比例用料等方式去稳定价格。例如鹌鹑蛋自产模式达到满产后成本相较于市场平均采购价有明显成本端优势。3）渠道端精准定价，由于生产前端优化带来的毛利增量可抵消终端个别价格竞争损益。

　　盈利预测与投资评级

　　我们维持未来三年盈利预测，预计2024-2026年收入预测至52.93/66.94/81.99亿元，同比+28.62%/+26.47%/+22.49%，预计2024-2026年归母净利润预测至6.87/9.59/12.15亿元，同比+35.74%/+39.73%/+26.65%。未来三年EPS分别为3.5/4.89/6.2元，对应当前股价PE为21/15/12倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：

　　市场竞争加剧风险；原材料价格波动；食品安全风险。