东吴证券-伊力特-600197-2023年报及2024Q1点评：逐步修复，励精更始-240427

　　事件：公司发布2023年报及2024Q1季报，2023年营收/归母净利润分别为22.31/3.4亿元，同比增长37.5%/105.5%，略超此前预告；对应23Q4营收/归母净利分别为5.88/1.11亿元，同比增长85.7%/332.5%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】24Q1营收/归母净利润分别为8.31/1.59亿元，分别同比+12.4%/7.1%，主因税率波动拖累利润。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　23年曲折复苏，高档酒有待修复。2023年公司酒类收入达成21.9亿元，恢复进度略有波折。1）伊力王去库挺价，全年销售2.6亿元（不含浙江商源销售部分），主品社会库存消化约1.5亿元，动销体量保持领先。2）小老窖受消费分层及竞品分流影响，收入约8~9亿元。3）小酒海顺应消费升级趋势，兑现较快增长。4）疆外收入同比小幅增长5.2%，增量主系浙江商源销售修复及大新疆招商贡献。

　　税率、费率正常回落，毛利率仍处低位。2023年公司归母净利率同比提升5.0pct至15.2%，利润弹性明显，主因疫后收入体量自低位回升，销售费率、所得税率同比正常回落2.8pct、5.0pct。2023年归母净利率水平较此前高位水平（18~20%）仍有一定差距，1是2022年以来扩产转固，折旧带来的成本上涨仍有待消化；2是营销投入加大，销售费率阶段性偏高；3是产品结构有待恢复。我们预计伴随2024年100元以上价位全面革新，产品结构提振有望拉升毛利率表现。

　　24Q1铺谋定计，期待改革成效。收入端：24Q1酒类营收同比增长11.8%，收入增速慢于全年中枢，1则23Q1基数相对高，2则销售高管自23年底赴任以来，24Q1尚处产品矩阵、营销策略打磨阶段。1）高档酒收入同增约10%，主因小老窖控货挺价（Q1批价提振已有见效）。伊力王换新包装在即，Q1销售平稳推进。2）低档酒延续高速增长，收入同增51.5%，预计与南疆基建开发带动消费复苏有关。盈利端：24Q1归母净利率同降0.9pct，主因税率波动，营业税率、所得税率分别同增1.6pct。

　　盈利预测与投资评级：公司目标进取，改革图新，在职业经理人操盘下，公司产品矩阵更新、渠道模式改进，期待管理改善激发内生潜力释放。预计24年收入目标28亿元有望达成，我们预计2024-2026年收入分别为28、34、40亿元，分别同比+25%、21%、20%，归母净利润分别为4.5、5.7、7.2亿元，分别同比+33%、27%、26%，当前市值对应PE为21/17/13倍，考虑公司作为西北龙头酒企，营销改革加速，经营变化积极，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：疆内市场白酒竞争加剧；疆外市场扩张不及预期；产品结构升级不及预期。