德邦证券-9月历史性经济主题政治局会议点评：信心比黄金重要-240926

　　核心观点：本次政治局会议是历史首次在9月召开的经济主题会议，有7大亮点值得关注：一是会议要求努力完成全年增长目标。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】二是强调加强逆周期政策调节，有效落实存量政策，加力推出增量政策，提高政策的有效性和针对性。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）三是货币政策重在先立后破宽信用，财政政策要加码扩围。四是促进房地产市场止跌回稳，积极构建新发展模式。五多部门协同发力提振资本市场。六规范涉企执法，改善民企营商环境。七是积极落实政策部署，强调经济大省要挑大梁。

　　我们认为，当前流动性及风险偏好出现明显改善，一方面美联储降息带动汇率升值、资本流入后，央行积极部署明确未来降息、降准、结构性货币政策工具带动总量宽松，并推出五大稳地产政策“先立后破”促进信用扩张，另一方面央行及证监会创设新工具提振资本市场。政策效果及基本面预期成为市场关注的焦点方向，聚焦广义财政发力和房地产潜在风险的化解，本次政治局会议“主动作为”，回应市场关切热点，有助于提振信心、稳定预期。我们提示，后续持续关注基本面预期及政策效果，这是影响权益市场方向和节奏的重要变量。

　　债券市场方面，短期宽松环境及配置力量影响下，利率低位震荡概率较高，关注进入Q4后外部风险释放可能冲击就业和国际收支，年底扩内需政策可能进一步加码带动利率上行。

　　一、中央政治局历史性地于9月召开经济主题政治局会议。2024年，经济主题的政治局会议于4月和7月如期召开，按往年经验，下一次经济主题会议本可能在10月之后召开，本次可能是提前讨论后续经济议题。除发布五年规划之外，十八大以来于9月召开经济相关政治局会议尚属首次，再考虑到即将到来的国庆节以及刚刚“出炉”的“924新政”，可见本次9月政治局会议十分不同寻常，我们认为这种不寻常直接指向当前预期偏弱的社会和经济现实。从整体基调上看，本次政治局会议稿件内容不长、但内容直击当前痛点，强调“要全面客观冷静看待当前经济形势，正视困难、坚定信心，切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”，这一表述反映出当前决策层对经济问题的高度重视。

　　二、努力完成全年目标，聚焦有效性和针对性。增长目标实现存在挑战，已有政策落实和增量政策落地都可能以兼顾短期为重要目标。二季度以来增长指标走弱，全年目标实现起来或存在挑战。会议提出“有效落实存量政策，加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务”，我们理解，无论是落实存量政策，还是推出增量政策，其中兼顾短期都是重要的目标，力争尽快实现政策对增长的提振效果，后续托底社会民生、改善居民收入、提振消费相关的政策措施落地执行的概率较高，政府投资相关领域的政策可能概率有限。

　　三、货币政策加大逆周期调节力度，宽信用要先立后破。货币政策总量上可能进一步降准降息，结构上支持宽信用要先立后破。加强政策配合，协同发力加快“立”。在后续结构性工具的设计和投放过程中或需要加强央行与相关政策支持行业的主管部门合作，形成政策合力，加快宽信用先立后破中的“立”。另一方面托底传统行业融资，防范传统动能过早“破”。一系列金融支持地产的政策有助于稳定地产相关融资，对房地产这一传统信用扩张动能可能起到托底作用，有利于延长“后破”的时间窗口，给“先立”争取更多时间，在“立”起来之前保持传统动能对社会信用扩张支撑力度的阶段性稳定。

　　四、财政政策加快落地，托底民生维稳经济。会议提出“要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，切实做好基层“三保”工作”。我们认为广义财政扩张是下半年稳增长的关键，关注已有政策落地和储备增量工具，不排除增发国债的可能，考虑政策时滞和效果，用于消费领域的概率较高，用于投资领域可能受项目资金匹配效率、政策效果相对滞后等因素扰动，概率较低。

　　五、促进房地产市场止跌回稳，积极构建房地产新发展模式。会议提出“要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量，加大“白名单”项目贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地。要回应群众关切，调整住房限购政策，降低存量房贷利率，抓紧完善土地、财税、金融等政策，推动构建房地产发展新模式”。如何理解“止跌回稳”我们认为最重要的一是需求和价格的止跌回升；二是债务风险的敞口缩小。在促进房地产新发展模式方面，积极推进保障房+商品房的建设，保障房要“以人为本”，强调“住有所居”，推进房企集中度提升实现规模经济，有效解决结构性的问题，通过市场化运营方式促进风险化解，促进民企债务风险敞口缩小。

　　六、努力提振资本市场，多部门协同发力。从去年7月政治局会议的“活跃资本市场”到今年9月的“努力提振资本市场”，我们认为这反映了决策层对资本市场的重视程度有所上升，对市场短期的预期企稳和估值修复或可看高一线。从改革的角度看，二十届三中全会对进一步全面深化资本市场改革做出战略部署，“内在稳定性”成为资本市场建设的重点问题。除了房地产市场，股票市场也是家庭财富的重要组成部分，对居民财富效应有显著影响。资本市场的稳定发展能够为居民提供财产性收入，增加消费意愿，从而对名义经济增长产生积极影响。为提振资本市场，“924新政”后多部门正协同发力，这些措施均有望提高资本市场的效率和活力。长期而言，随着资本市场制度的不断完善，市场内在稳定性有望加强，耐心资本逐步入市，风险定价机制将更加有效。

　　七、规范涉企执法行为，营造良好营商环境。会议提出“要帮助企业渡过难关，进一步规范涉企执法、监管行为。要出台民营经济促进法，为非公有制经济发展营造良好环境。”我们认为在统一全国大市场过程中规范涉企执法行为，有助于营造良好营商环境，为非公有制经济发展营造良好环境，将政策红利加速转化为民企发展动能，支撑新兴产业加速发展。

　　八、积极落实政策部署，经济大省要挑大梁。在全年目标实现存在着一定实际困难的背景下提出“支持经济大省挑大梁”，也可能有实事求是、争取最好结果的含义。经济大省基础较好，活跃市场主体较多，增长弹性较强，经济大省发力对稳定增长动能、财税收入、信用扩张等方面有重要作用。对于经济大省挑大梁关注促消费和促投资两个方面。我们认为经济大省可能有增量的政策措施落地以配套中央出台的一系列促消费政策，例如涉及文旅等的地方消费券可能在选项之中；在扩投资方面，经济大省可能将是加大超长期特别国债和地方专项债使用力度的重点地区，主要可能需要从项目安排上发力，尽快扩大政府投资对应的项目匹配方向和具体项目安排以尽快实现实物工作量。

　　九、民生、就业是底线。就业是最基本的民生，不发生规模性失业风险是政策底线。9月25日发布的《关于实施就业优先战略促进高质量充分就业的意见》中提出“以不发生规模性失业风险为底线”，我们认为从对社会层面的影响上来说，在当前复杂多变的社会经济环境下，加强民生保障，特别是对弱势群体的帮扶，对于提升中低收入人群的幸福感和获得感至关重要，其不仅是社会公平正义的体现，也是增强社会稳定、维护国家安全的关键，也是大国角力过程中重要战略定力的来源。

　　风险提示：政策落地节奏不及预期；消费和房地产超预期下行；外需不确定性风险