华安证券-珀莱雅-603605-“平销”角度看珀莱雅坚持变革的强劲动力-230208

　　主要观点：

　　自播提升品牌对直播间的控制力，剔除大促因素全年GMV波动更平缓

　　我们关注品牌的平销情况，以月度GMV的标准差来衡量波动性。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】从天猫官旗月度GMV的标准差看，销售规模和大促明显影响全年月度GMV的波动性。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）珀莱雅的大促占比较同规模的品牌低的情况下，在剔除大促影响后，标准差下降更多。说明除大促之外的月度GMV的波动程度较同规模的其他品牌更小，总体GMV的月度分布更为均匀。主要可能是由于（1）公司在大促中会上头部主播的直播间，折扣较日常直播更大；（2）公司较国际品牌更看重淘内工具的使用和撬动，并在大促会放大对于流量的挖掘，如在大促前直通车、品销宝会加大投入；（3）老客户倾向于在大促期间囤货，使得品牌GMV产生较大波动；（4）公司重视自播团队建设，抖音自播占比达到60%，日常GMV受超头及头部达人影响小。

　　自播为主、达播为辅，提高运营效率

　　618和双十一大促能够带来GMV的高增，是品牌端进行品牌推广和新品促销的重要时机。但是由于大促期间往往需要给予一定的折扣，对于公司品牌整体的盈利能力和品牌塑造会产生较大的影响。同时由于发货和生产需要集中在大促前后的一个月内，大量的存货也会产生较多的资金占用。因此，倾向于加大自播团队的建设及中腰部主播的投入，实现GMV更为平稳的波动。因此珀莱雅也持续加强抖音自播的建设，珀莱雅通过多账号的自播间实现“日不落+平播”，降低直播间的费用，同时品牌方下场带货，在产品质量、售后等服务方面增加消费者的信任感，提升购买意愿和用户粘性。达播方面，合作KOL既有骆王宇、搭搭夫妇、潘雨润等抖音头部美妆达人，又有贾乃亮、曹颖等知名度较高的演员艺人。明星与达人的双重引流，实现了不同圈层的曝光，更好的放大品牌的声量。

　　产品持续迭代增强客户粘性，大促价格降幅小提供平播基础

　　珀莱雅在量方面：通过“早C晚A”的概念将主打产品捆绑销售。同时持续推出系列面霜、眼霜及其他品类，进行同一系列的品类拓展。互补功效系列产品拓展+品类拓展实现产品连带，单次购买数量增加。此外，拓展彩妆等细分赛道，进一步提高增长的确定性。价方面：新系列产品价格提升+原有大单品的成分升级及产品提价。通过大单品矩阵的打造和产品的升级迭代公司已经拥有了一定的人群资产的积累消费，所以消费者在复购时会更倾向于选择自播间。我们统计了2022年双十一李佳琦直播间上市公司品牌的折扣情况。珀莱雅进入直播间的产品除双抗面膜降幅达到64%外，其他产品的降幅均低于30%。公司大促价格较日常自播的价差小，因此对平销的冲击较小。此外，达播更多是对于产品销量的提升，而自播更能传达品牌的价值，更易进行新品牌的形象塑造。公司持续打造多品牌矩阵，也为其自播提供了强动力。2022年彩棠以自播为主，打造原生中国妆的品牌形象，上半年实现营收2.3亿元，接近去年全年的2.5亿元。

　　投资建议

　　公司已经形成了较强的自播能力，产品持续迭代更新增强客户粘性，大促与自播价差小为平播提供了基础。预计2022~2024年公司归母净利润增速分别为29.8%/26.5%/25.3%，每股收益为2.64/3.33/4.18，对应PE为62/49/39，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　市场竞争加剧、新品推广不及预期、宏观经济波动等。