开源证券-煤炭行业深度报告：火电碳达峰时间或比预期来的更晚-240429

　　电力弹性系数或将保持稳定

　　我国电力弹性系数大致经历过两个阶段，2010-2015年期间二产增速下滑导致电力弹性系数趋势下降；2015至今二产恢复及三产发力带动电力弹性系数趋势上升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】展望未来电力弹性系数有望维持相对平稳：一是我国正处于电气化渗透率提升的阶段，政策层面推动2025年电能占终端消费比重达30%左右，有利于发电量的提升；二是我国人均用电量尚处于相对低位，相较于主要发达国家仍有提升空间；三是随着我国制造业逐步走向高端化、智能化，制造业走向高质量发展，叠加政策层面对于支持制造业占比稳定的表述，预计第二产业发电占比或将趋于稳定；四是5G、数据中心、新能源汽车充电桩、人工智能等新兴产业发展迅速，且这些领域耗电量普遍较高，有望贡献用电量增速边际增量。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　电煤2027年或达峰，但供给紧张及煤化工需求下煤价景气可延续

　　核电：随着全球更加重视核电发展以及我国自2019年起重启核电机组核准，核电的发展再度提速，2022年和2023年我国分别核准10台机组。由于核电机组建设周期较长而2011-2018年期间国内通过核准的机组较少，短期内核电难以贡献显著发电增量。水电：2022年下半年以来来水偏枯导致水电出力下滑，2023年下半年在厄尔尼诺事件下来水有所恢复，预计2024年或将回暖但仍有较强不确定性；从新增装机来看，由于我国可利用水资源逐步减少，从已有项目推算2024-2030新增装机有限。风光：在双碳政策驱动下，风电光伏装机拥有较大的增长空间，随着产业链成本的不断下移，新增装机量持续增长。2023年新增装机超出市场预期，有力支撑了可再生能源的发展，但与之而来的是消纳问题逐步显现。展望未来，预计风光新增装机将减速，同时利用小时数或将走低。火电：由于资源禀赋、经济结构、发展阶段以及可再生能源的不稳定性，火电在未来较长时间内仍将作为我国基础电源和调节电源存在。在此背景下，2022年和2023年火电机组审批在经历了十一五至十三五趋势下滑后明显反弹，预计2023-2026年期间火电新增装机容量处于相对较高水平。综合上述分析我们对2024-2030年发电量及构成进行预测，预计2027年火电发电量将达到峰值，即使达峰后火力发电也将在高位平台震荡一段时间。得益于原料用能不纳入能源消费总量控制范畴，同时能源安全背景下增加煤化工有利于降低对石油等替代能源的依赖，煤化工新增产能较多，有望延迟煤炭需求达峰时间。另一方面，双碳政策不仅对煤炭需求产生深远影响，对供给端同样影响明显且反映更为提前，在煤炭供给持续偏紧下煤价景气或可延续，而长协机制覆盖面拓宽也更加夯实了煤企盈利稳定性。

　　高股息叠加周期弹性，煤炭有望迎重新布局的起点

　　在新能源装机高增和2024年水电回暖可能性下，市场对于2024年电煤需求较为谨慎并引发对电煤需求是否已经达峰的担忧。我们认为一是2024年火电出力仍有望同比为正，根据我们的敏感性测算，水电相较于2023年同比+5%-10%时分别对应煤电需求为+1.0%-2.2%；二是电煤碳达峰时间点为2027年，但煤炭需求或晚于这个时间点，且煤炭供给持续偏紧态势下煤企盈利有望得到维持。我们认为，煤炭板块有望迎重新布局的起点，且是高股息与周期弹性兼备，有望吸引比上一轮更多资金的配置。多维度精选煤炭个股将获得超额收益。一是动力煤弹性标的，推荐【兖矿能源、晋控煤业、广汇能源】，现货煤占比多且有望获益价格在底部反弹；二是动力煤稳定收益标的，推荐【中国神华】，受益标的【陕西煤业】，年度长协占比多，股息率稳定且持续；三是动力煤煤电一体化且高股息期权标的，推荐【新集能源】，未来对煤炭价格脱敏实现更高的业绩稳定性，资本开支结束后有望获得高股息；四是炼焦煤弹性标的，推荐【平煤股份、潞安环能、淮北矿业、山西焦煤】，周期品属性且受益价格底部反弹。

　　风险提示：储能发展加速的风险，宏观经济增速不及预期的风险，异常气候影响来水的风险。