东方证券-1~2月经济数据点评：投资继续支撑开年增长-240318

　　研究结论

　　在春运返工偏缓、社融表现一般、地方融资进一步规范化、部分一二线城市出台地产放松政策但收效有限的背景下，市场对开年经济数据的前期预期较为悲观，但从实际数据来看，这些担忧的演绎是有限的，具体体现在：

　　产能过剩的忧虑并未兑现，制造业投资继续高增，成为本次数据最大亮点，基建基本维持了去年年末水平，在融资规范化的压力下这一表现已经相当不错，民间投资在历经多月负增之后转正：（1）在前期报告《地方两会开启政策施工期》中我们曾指出，化债背景下地方政府融资进一步规范化，可能为政府端投资带来一定调整，但各地在两会政府工作报告中依然存在对投资的明显诉求，有望对冲融资端压力，措施包括与国家战略对接、拓展产业基金、进一步招商引资等等，从实际数据来看，制造业投资确实呈现出高度韧性，1-2月累计同比9.4%，大幅超过去年年末6.5%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】高质量发展的特征充分显现，据发布会，1-2月高技术制造业和高技术服务业投资分别增长10.0%、7.8%，从行业看，重要制造业行业中，投资增速在20%以上的有食品制造业、有色金属冶炼和压延加工业、铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业、电气机械和器材制造业。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）（2） 1-2月广义基建增速（含电力）8.96%，前一年年末8.24%，略有改善，但考虑到去年增发国债的资金拉动，地方政府投融资规范化的影响可能已有一定程度的显现，其中电力热力燃气及水生产和供应业、铁路运输业固定资产投资增速在20%以上。

　　地产投资小幅改善但依然呈现较大压力，1-2月份全国房地产开发投资同比下降9.0%，去年年末为-9.6%，其中住宅投资下降9.7%。近期一二线城市需求侧政策继续放开，以及大量城市建立城市房地产融资协调机制都有望改善房地产企业现金流，但传导到投资端仍需时日。

　　投资尤其是地产之外投资的表现支撑了工业增加值，1-2月累计同比7%，去年全年水平为4.6%，年末单月水平为6.8%，可能的拉动力一是较强的出口（ 1-2月按美元计出口同比增长7.1%，2023年12月单月为2.3%，主要由对美及其转口链推动），在此背景下1-2月出口交货值累计同比0.4%，去年年末同比、单月都为负；二是制造业投资对相应设备的需求，1-2月设备工器具购置投资同比增长17%；三是能源供应业的拉动也较为明显，分三大门类看，采矿业增加值同比增长2.3%，制造业增长7.7%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长7.9%。

　　相比生产端，消费在高基数下走弱。1-2月累计同比5.5%，去年全年水平为7.2%，年末单月水平为7.4%，基数偏高是主要原因，疫情前的2019年，1-2月社零总量为前一年累计水平的17.3%，而去年由于防控转段后的反弹式消费，这一比例上升到17.5%，对今年同比读数不利。实际上今年年初这一比例为17.2%，低于2017、2019年但好于2018年，并不太差。分行业看，通过两年复合增速剔除去年年初的基数效应后，呈现高增长的品类有粮油食品饮料烟酒（必选消费景气度仍然较高）、金银珠宝（可能和金价上涨、投资属性增强有关）、体育娱乐（与文旅出行挂钩）、中西药品（传染病的影响持续存在，去年年初增速接近20%，今年在高基数下依然维持为正）、石油及制品类（国际油价上涨，国内成品油价向上调整）。

　　开年宏观传递了两个重要信息：（1）当前格局依然与去年相似，即偏强的高技术投资与偏弱的居民消费；（2）基建稳定传递出中央财政与地方化债压力基本相抵的宝贵信号。展望后续，在消费维持稳定、地产弱修复的背景下，制造业投资还将迎来设备更新的政策增量，基建投资继续面临传统土地财政转型与地方融资能力变化的考验，需要观察中央财政加力节奏，预计今年宏观经济看点依然集中在投资即现代化产业体系的形成之上。

　　风险提示

　　产能过剩问题导致制造业投资减速的风险。