东方证券-2月PMI点评：重视小型企业预期改善-240303

　　事件：2024年3月1日国家统计局公布最新中国采购经理指数，2月制造业PMI录得49.1%（前值49.2%，后同），非制造业商务活动指数录得51.4%（50.7%），综合PMI产出指数录得50.9%（50.9%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　居民返程偏慢或是供给回落的主要原因。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2月生产、新订单PMI分别为49.8%、49%（51.3%、49%），其中新订单PMI与前值持平，新出口订单PMI回落0.9个百分点；生产PMI跌幅较大，一方面可能和节前抢生产有关，2月供货商配送时间PMI为48.8%（50.8%），1月时为2011年以来同期最高值，而2月在45%分位数左右，说明节后货运效率明显回落，另一方面或与节后返程人流较少有关，如2月18-25日（截至25日参考了PMI统计时点）全社会跨区域人员流动量为1月26日2月8日（春运开始到除夕前，不含除夕）的49.2%，而2019和2023年这一比值分别为53.9%和57.1%。

　　赶工效应减弱，库存有所回落。2月采购量、进口、原材料库存、产成品库存PMI分别为48%、46.4%、47.4%、47.9%（49.2%、46.7%、47.6%、49.4%），其中产成品库存和采购量跌幅较大，原材料库存基本维持稳定，均与节后生产PMI跌幅更大能够相互印证。

　　出厂价格压力减轻。2月原材料购进价格和出厂价格PMI指数分别为50.1%、48.1%（50.4%、47%）。

　　企业生产经营活动预期基本维持稳定。2月生产经营活动预期指数为54.2%（54.0%），小幅回升，但仍低于2023下半年。需要注意的是，回升动能主要源于小型企业，而1月仅47.5%（2016年以来同期次低值），基数偏低；中、大型企业均回落，且均低于2023年12月。此外，分行业来看，木材加工及家具、汽车、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业生产经营活动预期指数均位于58.0%以上较高景气区间，其中后三者在2023年在出口方面都展现出了较强的国际竞争力。

　　2月大、中、小型企业PMI分别为50.4%、49.1%、46.4%（50.4%、48.9%、47.2%）：（1）小型企业生产PMI波动较小或与节前抢生产效应更弱有关。2月大、中、小型企业生产PMI分别为51.2%、49.6%、47.2%，与1月相比分别回落1.1、2.8、0.6个百分点，而与2023年12月相比仅分别回落0.3、0.5、0.5个百分点，差距均明显缩小。（2）小型企业出口订单承压。2月大、中、小型企业新订单PMI分别为51.3%、49.4%、43.8%，分别较前值变化-0.2、2.4和-2.6个百分点，而新出口订单PMI分别较前值变化1.4、-3、-7.1个百分点。此外需要注意的是，就业人员PMI也回落了0.1个百分点至47.5%，其中大、中型企业均小幅回升，拖累同样主要源于小型企业。

　　服务业扩张力度增强。2月服务业商务活动和新订单指数分别为51%、46.7%（50.1%、47.7%）。其中受春节假日等因素带动，与节日出行和消费密切相关的行业生产经营较为活跃，其中零售、铁路运输、道路运输、餐饮、航空运输、文化体育娱乐等景气度都偏高。此外，房地产、居民服务等依然低于枯荣线。

　　建筑业扩张放缓。2月建筑业商务活动指数和新订单为53.5%、47.3%（53.9%、46.7%），受春节假期及低温雨雪天气等因素影响有所回落。

　　2月PMI回落与短期因素有较大关联，节前赶工效应明显，以及部分在外务工人员久违返乡后选择延迟返城，共同导致了2月制造业淡季较为“冷淡”。这一因素不仅是对生产，可能对接新订单也会造成影响，如小型企业的外贸订单明显走弱，但实际上经营预期反而回升。同时，可以观察到在外务工人员在家乡的消费时间更长，从而对相关行业（尤其是服务业）的增长产生积极影响。

　　风险提示：全球产业链竞争加剧，外需变化快于预期。