财通证券-建筑装饰行业：从总量到结构，从规模到质量-240915

　　国内基建投资总量或趋稳，景气度或集中在新基建及沿海、西部地区。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】经过近二十年的发展，我国的基础设施建设取得了举世瞩目的成就。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）截至2023年末，国内铁路营业里程15.9万公里（其中高铁营业里程4.5万公里），铁路路网密度165.2公里/万平方公里；公路里程543.68万公里（其中高速公路里程18.36万公里），公路密度56.63公里/百平方公里；内河航道通航里程12.82万公里，其中三级及以上航道通航里程1.54万公里；国内共55个城市开通运营城市轨道交通线路306条，运营里程10165.7公里。传统基础设施网络的不断完善，有力推动经济增长和区域连通的同时，也极大地便利了居民日常生活和商旅出行。从总量上来说，我国的传统基础设施已基本告别短缺的时代，与之而来的是投资基础设施的边际回报较以前出现了明显回落，因此，未来国内基础设施投资或呈现结构性景气特征。我们认为，结构性的投资机遇或集中在：1）类别上，能够继续提供不低于社会资本平均回报率的新基建项目仍是投资重点，比如新能源、5G等；2）区域上，城镇化率的持续提升拉动沿海人口密集城市对基础设施的升级改造需求，以及产业发展加快的西部地区仍有基建“补短板”的空间，比如高速公路改扩建、城市快速路、西部大开发等。

　　高质量发展成为当今建筑企业可持续经营的重中之重。从半年报来看，以铁路、公路施工为主的企业，上半年的订单已经出现下滑，而新能源、海外业务占比高的公司新签则相对稳定。过去依靠“垫资”撬动工程的商业模式，在业主资金日趋紧张的背景下，经营现金流也面临大幅净流出的风险。因此，对建筑业而言，当国内基础设施建设重心发生转移时，企业的业务拓展方向和商业模式也应做相应的调整，应摒弃过去只关注“利润表”的发展模式，而把“现金流量表”和“资产负债表”的可持续经营放到首位，推动企业从“重规模”向“重质量”转变。我们相信，虽然行业面临总需求疲软和结构性调整的双重挑战，有核心竞争力且重视现金流的企业能够度过周期底部，最终实现“剩”者为王。

　　投资建议：在行业发展正在经历变革过程中，融资渠道相对多元的建筑央国企拥有更强的抗风险能力，比如隧道股份（ 600820.SH）、中国建筑（601668.SH）、中国化学（601117.SH）、中材国际（600970.SH）、中钢国际（000928.SZ）、中国核建（601661.SH）、中国电建（601669.SH）、中国铁建（601186.SH）、北方国际（000065.SZ）、东湖高新（600133.SH）等。拥有核心竞争力且负债率相对不高的民企，则有望在行业出清后迎来新的发展机遇，建议关注鸿路钢构（002541.SZ）、江河集团（601886.SH）、郑中设计（002811.SZ）、大丰实业（603081.SH）、豪尔赛（002963.SZ）等公司。

　　风险提示：稳增长力度不及预期风险，政策效果不及预期风险，经济恢复不及预期风险。