民生证券-五粮液-000858-2023年年报及2024年一季报点评：稳中提质，关注营销执行落地-240429

　　事件：2024年4月28日，公司发布2023年年报和2024年一季报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司2023年实现营业收入832.72亿元，同比+12.58%；归母净利润302.11亿元，同比+13.19%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）24Q1实现营收348.33亿元，同比+11.86%；归母净利润140.45亿元，同比+11.98%。公司拟每10股派46.7元（含税），现金分红比率为60%，合计派发现金红利181.27亿元。

　　五粮液和系列酒双轮驱动，产品矩阵持续完善。分产品看，2023年，公司酒类业务收入764.47亿元，同比+13.15%，其中五粮液产品/其他酒产品营业收入628.04/136.43亿元，同比+13.50%/+11.58%，五粮液产品收入占酒类比重同比+0.25pct至82.15%。量价看，23年酒类销售/吨价分别同比+25.12%/-9.57%，其中五粮液产品/其他酒产品销量同比+17.98%/+27.60%；吨价同比3.80%/-12.56%，五粮液产品毛利率同比+0.08pct至86.64%。23年公司做优五粮液“1+3”产品体系，坚持巩固八代五粮液的核心大单品地位，以1618、39度五粮液和经典五粮液为重点产品，进一步做强品牌、做优产品，引领市场消费趋势，实现高质量增长。持续强化系列酒产品矩阵，推进差异化、精准化布局，满足新消费需求。分渠道看，2023年公司经销模式/直销模式收入分别为459.85/304.62亿元，同比+13.56%/12.53%。2023年，五粮液经销商达到2570家，五粮浓香经销商达到814家，分别增加81/159家。全年新增核心终端2.6万家，启动“三店一家”建设，覆盖全国300余座城，2023年底专卖店超1600家，终端动销持续向好。

　　 24Q1经营现金流受承兑汇票影响，公司盈利能力保持稳健。2023年毛利率同比+0.37pct至75.79%，主要系产品结构优化所致；销售费用率同比+0.11pct至9.36%，管理费用率同比-0.16pct至3.99%，23年归母净利率同比+0.20pct至36.28%。24Q1毛利率同比+0.03pct至78.43%，24Q1销售/管理费用率同比+0.75pct/-0.47pct至7.53%/3.06%，归母净利率同比+0.04pct至40.32%，公司盈利能力稳健。24Q1公司销售回款217.7亿元，同比-24%；经营性现金流量净额5.16亿元，同比-94.59%，主要系银行承兑汇票收取较多及到期收现额度较低等综合因素影响。24Q1末，公司合同负债为50.5亿元，相较于23Q1和23Q4分别-5/-18亿元。

　　投资建议：公司定义2024年为营销执行年，将以提升五粮液品牌价值为核心，推动价格加快向价值合理回归。公司2024年目标巩固增强稳健发展态势，营业总收入持续保持两位数稳健增。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为333/373/412亿元，当前股价对应P/E分别为18/16/14X，维持“推荐”评级。

　　风险提示：市场竞争加剧，改革效果不及预期，政商务需求减弱等。