华金证券-PMI点评：PMI为何突升？能否持续？-240331

　　3月PMI大幅上升1.7，最主要的原因是在春节位于2月的年份中，3月PMI就会包含较多节后复工因素而偏强，这是对1-2月数据过于低迷的一次性修正。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】3月制造业PMI报50.8，较2月大幅改善1.7，创近12个月高点，但仍较2023年同期低1.1。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）单月改善幅度较大，最主要的原因是春节假期位于2月的年份中，2月PMI往往仍反映节前订单和生产情况而偏低，3月数据中则集中体现节后复工强度而偏强。近几年来的各月平均PMI中，3月较2月高0.6，但最近的几个春节位于2月的年份平均来看，3月PMI较2月平均高出1.3，反映了这种与春节所在月份有关的特殊规律性幅度。3月18日国家统计局发言人在国新办发布会上也指出“2024年春节法定假日落在了2月上中旬，所以这个数据受到了春节因素影响还是比较大的”。此外今年1-2月PMI相当低迷，3月数据包含一次性节后修正因素后，一季度月均PMI为49.7，分别较近年来的一季度均值和最近几个春节在2月的年份一季度均值低1.0和0.7，工业企业一季度信心趋势整体仍然偏弱。当前房地产市场仍处于深度调整阶段并外溢性影响居民商品消费意愿，政府债务风险化解亦有所加速，货币宽松——信用扩张对有效投资需求的拉动作用受到结构性限制，在投资和消费内需内生增长动能仍显不足的背景下，后续仍需包括设备更新、消费品以旧换新在内的扩张性财政政策积极发力，在供需两端、特别是国内需求侧形成促进效果。

　　结构上来看，3月PMI的额外高增主要由新订单反弹所推动，生产、从业人员等其他分项改善幅度基本符合春节在2月年份的季节性特征。但由于1-2月新订单连续低迷，一季度均值仍大幅落后于历年平均水平，当前内需不足仍是最大制约因素。主要分项中，3月新订单指数改善达4.0至53.0，改善幅度最大，并超过春节位于2月的年份平均的3月改善幅度。其他主要分项中，生产、从业人员、配送时间（逆）、原材料库存分别较2月改善2.4、0.6、-1.8、0.7，均基本符合春节位于2月年份的季节性特征。但由于1-2月新订单指数连续两个月徘徊在49的低位水平，3月大幅改善之后，一季度平均的新订单指数仍较历年均值低达1.2个百分点，偏弱的程度大于生产指数和制造业PMI总体表现。这显示今年年初工业企业总体展望仍然相对谨慎，而其中主要的拖累性因素仍是需求侧而非供给侧，我国经济仍处于需求相对不足、供给大于内需的阶段。考虑到国际贸易和投资环境日趋复杂严峻，我国新质生产力仍需加速迭代推动供给能力进一步升级，如何促进内需可持续高增长将成为未来一段时间经济政策和工业企业信心的主要关注点和核心逻辑。

　　产成品库存指数3月小幅反弹，但年化仍呈加速去库存态势，内需不足背景下企业生产动力受限，库存周期仍在磨底，期待政策发力拉动有效内需。3月PMI产成品库存指数虽然小幅反弹1.0至48.9，但仍处于较低水平，符合春节后暂时回升的季节性方向。从与工业企业实际库存同比情况更接近的最近12个月平均数值来看，当前仍处于加速去库存阶段，与日前公布的工业企业利润数据表现较为一致。

　　服务业PMI连续改善显示居民服务消费需求稳定，建筑业升至年初以来最高或显示基建投资展望相对乐观。3月服务业PMI连续第三个月有所改善，大幅上行1.4至52.4的近9个月新高，显示居民春节前后服务消费意愿稳定，与受房地产市场调整财富收缩效应拖累的商品消费意愿偏低之间形成对比。建筑业PMI也大幅上行2.7至56.2的年初以来新高，一方面反应极端天气消退节后复工较快，另一方面建筑业预期指数再度大幅上行3.5至59.2高位也显示今年中央政府为主的扩张性较强的政府债务格局有望推动基建投资维持较高增长中枢，建筑企业信心提振。

　　风险提示：内需提振缓慢导致工业企业信心再度回落风险。