中邮证券-流动性周报：小阶段有反弹压力，大阶段有配置机会-240429

　　债市行情的“大阶段”

　　债市行情从“大阶段”划分，可以分为三个阶段：（1）2023年10月至12月上旬，债市处于收益率上行后的震荡阶段。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】（2）2023年12月上旬至2024年春节前，债市处于收益率顺畅下行的债牛行情阶段。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）（3）2024年春节后至今，收益率从加速下行逐步确认震荡阶段。

　　第三阶段的债市行情的典型特征是交易盘驱动力量更强，故收益率下行更极致，反弹也更迅速，“追涨-止盈”的机构行为特征造就行情的“新低-反弹”形态。行情分化特征也很明显，长端和超长端保持高热度，短久期和信用债品种利率下行遇阻。

　　债市行情的“小阶段”

　　震荡行情“大阶段”，分为两次“新低-反弹”“小阶段”。春节之后的债市行情运行：（1）第一次“新低-反弹”：春节后风险偏好持续下行，交易盘驱动长端和超长端收益率快速下行至历史新低，随后3月上旬超长期特别国债明确计划+监管指导农商行超长债投资，引发连续4个交易日的较大幅度调整。（2）第二次“新低-反弹”：清明节后，资金分层边际缓和，债券供给持续后推，同业存单和短端品种率先下行，长端和超长端接续下行，并触发新低。央行对长期收益率偏低状态的关注引发调整，上周收益率再次重复新低之后快速反弹的特征。

　　“小阶段”反弹压力仍在，“大阶段”存在配置机会

　　当前债市大阶段仍处于震荡形态中，小阶段在收益率低点后的快速反弹中。小阶段的收益率短期反弹压力偏大，预期一致担忧、节前止盈持币、供给预期定价因素叠加，本轮“低点-反弹”幅度可能偏大，需要提防负债端的“负反馈”。但二季度仍需以大阶段的震荡形态来看待债市行情，偏离震荡中枢的上行幅度即是配置机会。现阶段货币政策或难以有预期引导和窗口指导之外的总量收紧政策，长期名义利率宜维持低位震荡状态，无需过度担忧。

　　风险提示：

　　流动性超预期收紧。