东方证券-新能源汽车产业链行业电池材料系列报告：锂电隔膜壁垒难破，降本仍是行业主旋律-230920

　　核心观点

　　隔膜产销保持旺盛，25年全球需求预计可达377亿平。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年上半年，在锂电产业链去库减量的背景之下，隔膜受壁垒制约，在中游材料各环节中过剩与库存压力相对较小，月度产量同环比均维持了较高增速，盈利水平受挫程度也相对较轻。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2025年全球锂电池出货量预计达到2388GWh，对应377亿平隔膜需求。海外隔膜企业扩产较慢，新增产能相对有限，国内隔膜企业凭借规模、成本和技术优势，已经成为全球锂电池隔膜的核心供应力量，未来在海外市场份额有望不断提升，受益于全球需求增长。

　　二线厂商规模效应显现，与龙头差距快速缩小。隔膜企业主要可以从规模、技术、设备三大维度实现降本增效。规模方面，无论是新增产能释放，还是车速幅宽、产能利用率和良率的提升，带来的降本效果均边际递减，头部企业的降本空间相对有限。而二梯队企业则借助过去两年行业的高景气，获得盈利保障和融资机会，得以站稳脚跟并迅速扩产，在规模效应显现初期，享有更大的降本弹性，盈利能力显著提升。因此在本轮隔膜降价中，原本盈利水平处于高位的龙头企业受到的冲击更大，而已经进入快速降本通道的二线企业单平盈利不降反升，逐渐缩小了与头部企业的差距。

　　行业高壁垒依然稳固，后发企业盈利承压，新进企业切入难度加大。湿法隔膜行业壁垒极高，最终只有少数企业能实现规模化盈利。本轮周期中跨界切入的企业，产能甫一释放即直面降价压力，对长期发展的决心、动力和能力均构成很大考验。而IPO/再融资新规发布后，隔膜企业融资难度进一步加大，对现有企业扩张和潜在新进入者都提出了更高的资金实力要求。一方面，供给端扩张低预期下，供需偏紧局面有望维持；另一方面，新进入者对竞争格局的冲击有限，规模效应带来的盈利弹性充分释放后，工艺、技术、设备上领先的龙头企业长期竞争力显现，行业格局有望找到新的平衡点。

　　投资建议与投资标的

　　隔膜全球市场需求空间广阔，增长态势延续。隔膜产能向中国集中，国内隔膜企业已形成全球竞争力，市场份额有望进一步提升。短期内，新产能集中投放给隔膜价格带来下行压力，二线厂商规模降本边际效果明显，现有企业盈利水平差距缩小，竞争格局受到扰动；长期看，降价对后发企业持续发展造成更大阻力，低盈利压制叠加融资环境收紧，突围难度进一步加大，行业格局有望达到新的平衡点。建议关注已经形成规模优势、打开降本通道的成熟企业星源材质(300568，买入)、中材科技(002080，未评级)；此外，恩捷股份(002812，未评级)长期竞争力依然领先，建议关注。

　　风险提示

　　锂电池需求不及预期；

　　动力电池技术变革；

　　部分公司产能释放超预期、行业竞争加剧可能导致产品降价；

　　假设条件变化影响测算结果等。