招商证券-洋河股份-002304-分红比例提升，关注现金流改善-240429

　　公司Q1实现平稳增长，经销商库存有所下降，组合拳落地重点管控M6+价格。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】24年收入努力实现5%-10%增长，目标较为稳健，洋河作为全国名酒品牌，可以在效率上继续挖潜，聚焦高效市场，保证业绩稳定增长。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司自由现金流表现较好，账上净现金充沛，具备提高分红的能力，我们给予24-25年EPS为7.04、7.57元，给予目标价120元，对应24年17倍PE，维持“强烈推荐”评级。

　　2023年收入/归母净利润分别同比+10.0%/+6.8%，分红比例提升至70%。2023年公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润331.3/100.2/98.4亿，同比+10.0%/+6.8%/+6.1%，其中Q4实现收入/归母净利润/扣非归母净利润28.4/-1.9/-3.2亿，同比-21.5%/-164%/-161%，下滑主要系Q4淡季以及费用、税金确认的节奏问题。2023年经营性现金流改善明显，全年销售收现348.5亿元，同比+12.8%，快于收入增速，经营性净现金流61.3亿元，同比+68.1%，主要系去年同期应交税费大幅下降。2023年公司拟现金分红70.2亿元，分红比例提升至70%，2022年同期60%。

　　24Q1平稳增长，海、梦增速快于整体。24Q1公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润162.5/60.6/60.5亿，同比+8.0%/+5.0%/+6.8%，合并23Q4+24Q1来看，收入同比+2.3%，销售收现同比+13.1%。Q1公司开门红如期完成，春节后渠道库存低于去年。分产品看，海、梦系列表现相对较好，尤其是M6+省外保持快速增长。省外湖南、湖北、江西等核心市场表现不错，省内苏北增长更快。

　　23年白酒吨价上行，省外招商力度加大。2023年公司白酒收入323.9亿元，同比增长10.4%，销量、均价分别同比-14.9%、+29.8%，H2收入、销量、均价分别同比+0.7%、-49.3%、+77.7%，主要系产品结构优化，客单价较低的老名酒销量下滑。23年中高档酒/普通酒分别实现收入285.4/39.5亿元，同比+8.8%/+20.7%，H2同比-5.4%/+61.7%，受益宴席场景回补，天之蓝增速更快，海之蓝、梦之蓝增速接近。分区域看，23年省内/省外实现收入143.9/181.0亿元，分别同比+8.1%/+11.9%，H2分别同比+4.6%/-2.7%，全年省内经销商数量减少17个，省外增加568个。

　　积极应对竞争，费用投放加大。受益产品结构优化，2023年公司实现毛利率75.2%，同比提升0.6pct，面对省内外激烈的竞争态势，公司加大费用投放积极应对，23年广告促销费34.6亿元，同比增长43.3%，带动销售费用率同比提升2.4pcts，23年管理费用率5.9%，同比下降0.7pct，主要系行政人员薪酬同比下降5.3%。24Q1公司毛利率76.0%，同比下降0.6pct，主营税金率/销售费用率/管理费用率分别同比+0.3/+1.1/-0.9pcts，春节旺季继续加大宴席等政策投入。2023年及24Q1公司分别实现归母净利率30.2%/37.3%，分别同比-0.9/-1.1pcts。

　　24年展望：收入目标稳健，M6+重视稳价。公司2024年制定5%-10%的增长目标，省内、省外分别发力次高端名酒和中档酒价格带。针对600元价格带，公司积极进行稳价，对部分地区经销商断货，终端上缩点控量，收缩整体供给额并上调出厂价。针对大众价格带，公司在省内、省外通过区域下沉抢占乡镇市场，带动100-200元价格带增长。

　　投资建议：分红比例提升，关注现金流改善。公司Q1实现平稳增长，经销商库存有所下降，组合拳落地重点管控M6+价格。24年收入努力实现5%-10%增长，目标较为稳健，洋河作为全国名酒品牌，可以在效率上继续挖潜，聚焦高效市场，保证业绩稳定增长。公司自由现金流表现较好，账上净现金充沛，具备提高分红的能力，我们给予24-25年EPS为7.04、7.57元，给予目标价120元，对应24年17倍PE，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：需求下行、批价大幅回落、渠道改革不达预期等