东海证券-贵州茅台-600519-公司简评报告：再创佳绩，稳步前行-240403

　　事件：4月2日，公司发布2023年年报，2023年公司营业收入为1505.60亿元（同比+18.04%），归母净利润为747.34亿元（同比+19.16%），实际业绩高于预告。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】其中，2023年Q4营业收入452.44亿元（同比+19.80%），归母净利润为218.58亿元（同比+19.33%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）另外，公司拟10股派息308.76元，合计派387.86亿元，加上特别分红240.01亿元，全年分红比例达84.01%%。

　　 23年顺利收官，产品、渠道结构持续优化。2023年酒类营收同比增长19%，量价齐升驱动业绩增长，全年销量达7.33万吨（同比+7.48%），吨价同增10.67%。分产品看，2023年茅台酒营收1265.89亿元（同比+17.39%），销量4.21万吨（同比+11.1%），量增显著，预计主要为生肖酒和精品酒贡献，吨价同增5.66%；系列酒2023年营收206.30亿元（同比+29.43%），其中吨价同比提高25.74%，主要系茅台1935放量，营收翻倍破百亿。分渠道看，2023年直销营收672.33亿元(+36.16%)，营收占比提高5.77pct至45.67%，其中i茅台营收223.74亿元（同比+88.29%），贡献全年营收增量近一半；批发营收799.86亿元(+7.52%)，其中吨价同比提升6.31%，销量同比提升1.14%。

　　盈利能力稳中有升，现金流保持稳健。盈利方面，2023年公司毛利率为91.96%，同比提升0.09pct，；归母净利率49.64%，同比提升0.47pct，主要系产品结构优化及费用管控较好，2023年期间费用下降0.2pct至8.46%。现金流方面，2023年公司合同负债141.26亿元，同比下降13.46亿元，主因春节时间靠后，时间错配所致，销售收现同比提高16.25%，经营活动现金流净额同比提升81.46%，公司现金流整体保持稳健。

　　 2024年发展势能充足，经营目标稳健。2024年公司总营收目标维持15%左右，彰显公司发展信心并打消此前市场顾虑。我们认为公司增量主要来源，1）普飞提价，茅台酒的量增及非标放量共同驱动。飞天茅台提价保证一定增量基础上，公司2024年茅台酒销量预计增长7%至4.5万吨，同时公司增加非标产品投放量，预计生肖酒持续放量。2）系列酒新增6400吨基酒产能释放及茅台1935持续放量，预计系列酒增速在20%+。

　　投资建议：公司龙头地位明确，随着产品结构不断优化，直营占比持续提升，看好公司中长期业绩。我们上调盈利预测，我们预计2024/2025/2026年归母净利润分别为876.47/1016.94/1160.26亿元，同比增速分别为17.28%/16.03%/14.09%，对应EPS为69.77/80.95/92.36元，对应PE为24.58/21.19/18.57倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济波动；产量提升不及预期；食品安全。