民生证券-周大生-002867-2023年年报及2024年一季报点评：黄金产品拉动收入与毛利额增长，分红金额同比上行-240427

　　事件概述。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年，公司实现营收162.90亿元，同比+46.52%，实现归母净利润13.16亿元，同比+20.67%，实现扣非归母净利润为12.68亿元，同比+23.64%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）24Q1，实现营收50.70亿元，同比+23.01%，实现归母净利润3.41亿元，同比-6.61%，实现扣非归母净利润3.36亿元，同比-5.70%。

　　黄金产品高景气带动公司收入快速增长。2023年，公司实现营收162.90亿元，同比+46.52%。1）分产品看：素金首饰实现营收137.20亿元，同比+62.01%，镶嵌首饰实现营收9.18亿元，同比-29.40%，品牌使用费收入8.62亿元，同比+38.24%。2）分渠道看：加盟业务实现营收119.72亿元，同比+44.31%，互联网（线上）实现营收25.08亿元，同比+62.25%，自营（线下）实现营收16.17亿元，同比+51.29%。24Q1，实现营收50.7亿元，同比+23.01%。1）按产品分：镶嵌类产品收入1.28亿元，同比-42.2%，收入占比2.52%，素金类产品收入45.13亿元，同比+28.93%，收入占比达89.01%。2）按渠道分：自营线下实现收入6.3亿元，同比+28.73%，线上（电商）实现收入5.73亿元，同比+9.84%，加盟业务实现营收38.3亿元，同比+24.66%。

　　毛利额延续增长，产品结构调整使毛利率同比下行，销售费率短期承压。①毛利端：23年，毛利率为18.14%，同比-2.64%；24Q1，实现毛利额7.9亿元，同比+6.92%，毛利率为15.57%，同比-2.34 pct，主要系黄金产品收入占比提升、钻石镶嵌占比下降所致。②费率端：23年，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为5.80%、0.65%、0.08%、0.02%，同比-0.93、-0.19、-0.03、+0.14pct，在收入增长对于费用的摊薄作用下，期间费用率整体呈现下行趋势，公司费用控制良好。24Q1，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为4.93%、0.48%、0.07%、0.22%，同比+0.42、-0.06、-0.02、+0.21 pct，销售费率提升主要系薪酬费用、租赁费用、宣传费用及电商渠道费用增加所致，财务费率增加主要系短期借款利息及黄金租赁费用同比上行。③净利率端：基于毛利率与费率情况，2023年，净利率为8.06%，同比-1.72 pct；24Q1，净利率为6.72%，同比-2.12 pct。

　　渠道开拓稳步推进，深度打造品牌矩阵。2023年，公司终端门店净增490家，24Q1，终端门店净增加23家，截至24Q1末，周大生品牌终端门店数量为5129家，其中包括加盟门店4793家，自营门店336家。公司在周大生综合店的基础上，推出经典店，提炼持续畅销款及品牌特色系列款，不断提升产品定位、顾客定位、价值定位；此外，规划推出国家宝藏主题门店，代表黄金产品的高端定位以及世界大师艺术珠宝主题门店，注重门店的高品质发展，带动品牌影响力提升。

　　独特品牌IP优势+供应链整合+立体式品牌营销传播体系共同推动公司发展。①产品方面：根据周大生情景风格珠宝体系——人群定位、用户画像、购买动机及应用场景构建完整的黄金产品矩阵，持续加大黄金产品的IP合作力度，新增国际艺术IP《莫奈》联名系列，丰富品牌IP合作矩阵。②供应链方面：公司将珠宝首饰企业附加值较低的生产和配送等中间环节外包，从而降低生产管理成本，集中资源倾注在投入回报率较高核心价值环节。③品牌管理方面：公司以持续式、脉冲式、矩阵式的广告投放策略，构建了由机场、高铁、互联网、新媒体等各类媒介整合的立体式品牌营销传播体系，全方位覆盖目标消费群体。同时积极推进数字化战略，赋能终端销售，驱动品牌增长。

　　发布2023年度利润分配预案及2024年度财务预算主要指标。1）分红比例：2023年度利润分配预案拟向全体股东每10股派发现金股利6.5元（含税），合计派发现金股利7.06亿元，现金分红比例达53.61%。2）战略目标：发布2024年度财务预算主要指标，2024年度公司营业收入预计同比增长15%~25%，净利润预计同比增长5%~15%。2024年净增门店数量400~600家。

　　投资建议：黄金产品高景气度拉动公司成长，渠道拓展稳步推进，低估值高股息率标的，预计2024-2026年公司实现营业收入198.27、226.13、253.83亿元，分别同比+21.7%、+14.1%、+12.3%；归母净利润分别为14.89、16.77与18.80亿元，同比+13.2%、+12.6%与+12.1%，对应PE为12/11/9倍，维持“推荐“评级。

　　风险提示：终端需求不及预期、行业竞争加剧、市场推广不及预期等