华西证券-二季度通胀中枢有望抬升-240411

　　据统计局，3月CPI同比0.1%，低于预期的0.3%，前月同比0.7%；环比-1.0%，前月1.0%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】PPI同比-2.8%，低于预期的2.7%，前月-2.8%；环比-0.1%，前月-0.2%（预期值来自Wind）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）如何看待3月通胀数据？我们从以下几个方面解读：

　　CPI环比降幅超出季节性规律

　　3月CPI环比-1.0%，为最近48个月最低值。CPI环比下行，部分是受到季节性因素的影响，不过今年3月CPI环比-1.0%，跌幅高于往年同期。

　　哪些分项在超季节性下跌？一是食品。3月CPI食品分项环比3.2%，鲜菜、猪肉、鸡蛋、鲜果和水产品价格影响CPI环比下降约0.54pct，占CPI总降幅五成多；二是服务。3月服务分项环比-1.1%，大幅低于往年同期，春节期间服务价格上涨超出季节性，节后又明显回落。

　　服务业供需矛盾突出，需求相对不足。3月服务业PMI回升1.4pct至52.4%（含生产和生活服务），连续三个月处于扩张区间。不过新订单分项仅小幅回升0.5pct至47.2%，仍处于收缩区间。供需矛盾之下，服务价格难以持续上涨。而假期服务消费明显增长，仅影响单月数据波动，不改变通胀中枢。而且假期之外，常规的消费需求反弹幅度可能不及假期的旅游相关消费，因而未能带动服务价格持续上涨。

　　PPI，两个方面的分化

　　一是不同原材料品种价格分化，国际原油、有色金属价格回升，而国内建筑业产业链关联度高的黑色商品价格继续回落。

　　二是上中下游产业链分化，涨价集中在上游，中下游价格相对较弱，上游涨价向中下游传导不充分，可能进一步压缩中下游企业利润。

　　二季度翘尾推升通胀同比读数，关注环比增幅

　　进入二季度后，CPI和PPI的翘尾因素均将有所抬升，不过修复幅度将更多依赖环比增幅。价格相对较弱已是市场的价内信息。通胀数据出炉后，股市和债市未出现明显波动，股债均呈小幅上涨状态。主要是前期发布的3月PMI价格已经给出较为充分的信息。接下来关注的是，专项债发行是否加快，以及特别国债的发行节奏，对应到投资的实物工作量、以及对价格环比的边际影响。如政府债发行节奏加快，二季度价格环比也有望较一季度边际改善。

　　风险提示

　　流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整