平安证券-美联储那些事儿：历史降息周期复盘，美联储决策与美债表现-240923

　　前言：24年9月美联储正式开启降息周期，本文结合以往降息周期经验，尝试总结了降息周期中美联储货币政策决策以及美债表现的一般规律。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　平安观点：

　　1995年以来美国共经历了四轮降息周期，其中仅95年实现了软着陆，其他三次降息周期均伴随着程度不同的经济衰退。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）从降息节奏来看，美联储快节奏的降息主要出现在两种场景中：一是在降息开始时美联储货币政策偏紧，较大幅度高于中性利率，导致美联储需要在降息初期快速追赶曲线。二是在金融市场出现波动、恐慌情绪升温时，为迅速提振市场信心，美联储可能会增加降息幅度。从降息的终端利率看，软着陆前景下，可能实际政策利率调降至中性利率附近；衰退前景下，可能将最终名义政策利率降至零利率附近，实际利率将大幅低于中性利率。从降息发生的经济环境看，一般在美联储首次降息时GDP可能仍会保持稳健增长，但是部分领先指标，如股票价格、消费者信心指数、库存、非农就业等出现下滑趋势。

　　复盘降息周期中美债的表现，我们总结出以下规律：1）长短端美债利率均在最后一次降息前后同步见底。2）降息周期中2Y美债收益率与降息幅度相关性较强，总体呈正比。最后一次降息时，2Y美债收益率水平与政策利率水平相近。3）期限利差波动范围较大，主要受降息幅度（或短端利率下行幅度）、财政赤字和机构行为等因素影响，若降息幅度大、财政力度大，其他币种偏强，则曲线容易更加陡峭。

　　当前金融市场条件和信用环境均较为平稳，较为类似95年的预防式降息，基准假设是软着陆。但与95年软着陆情景不同的是，本轮周期中失业率隐含持续上行的趋势，而企业盈利及库存指标偏强。如果劳动力市场继续恶化并向实体经济传导，可能对基本面形成下行压力，仍需观察降息后制造业企稳速度和财政发力情况。政策路径方面，当前据纽约联储预测，美国中性利率在0.7-1.2%左右。软着陆情景下，降息的终端水平可能在2.5-3%左右，这样实际政策利率略低于中性利率，货币政策略微宽松。

　　美债在最后一次降息前仍处于偏牛市环境，美元指数预计震荡等待软着陆确认。预计美债短端利率终点与政策利率相近，长端方面，本轮降息周期仍伴随着财政扩张、通胀粘性、以及日本继续加息可能引发的海外资金回流等利空因素，预计曲线较为陡峭。我们建议在软着陆情境下，美债长端在3.5%以下时谨慎参与，除非出现经济可能衰退的潜在信号，如失业率连续多月上行或一次上行幅度超过0.2个百分点。美元按照震荡思路参与，关注近期日央行决议。

　　风险提示：1）其他国家经济形势对美国的溢出影响；2）地缘政治冲突爆发；3）美国大选不确定性