平安证券-邮储银行-601658-营收增长稳健，资产质量压力可控-240328

　　事项：

　　3月28日，邮储银行发布2023年年报，全年实现营业收入3425亿元，同比增长2.25%，实现归母净利润863亿元，同比增长1.23%，年化加权平均ROE10.85%，较去年同期下降1.04个百分点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年年末总资产15.73万亿元，较上年末增长11.8%，其中贷款较上年末增长13.0%，存款较上年末增长9.76%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）23年公司利润分配预案为：每10股派息2.610元（含税），分红率30%。

　　平安观点：

　　营收增长稳健，非息收入贡献提高。邮储银行全年营业收入同比增长2.25%（vs+1.24%，23Q1-3），增速水平持续保持稳健，非息收入贡献略有提高。拆分非息收入结构来看，4季度手续费及佣金收入增长略有下滑，全年同比负增0.64%（vs+0.32%，23Q1-3），剔除22年理财净值型产品转型一次性因素后，同比增长12.05%（vs+16.14%，23Q1-3），我们预计四季度资本市场的波动导致居民财富管理类业务需求略有下降进而拖累中收业务增长。其他非息收入则由于4季度债市贡献比较明显，全年同比负增1.45%（vs-11.8%，23Q1-3），负增缺口缩窄较为明显，对于营收的正面贡献也在逐步提高。净利息收入增长整体保持平稳，全年同比增长3.00%（vs+3.12%，23Q1-3），绝对水平虽有所下滑，但预计仍保持在可比同业前列。盈利方面，邮储银行归母净利润23年全年同比增长1.23%（vs+2.45%，23Q1-3），保持稳健水平。

　　负债成本稳定，下沉区域优势显现。邮储银行2023年净息差为2.01%（vs2.05%，23Q1-3），延续下行趋势，我们判断主要是受到了资产端定价的拖累，23年末，生息资产收益率为3.56%（vs3.63%，23H1），贷款收益率为4.13%（vs4.24%，23H1），降息、调降存量按揭贷款利率以及市场竞争加剧等因素都拖累了资产端定价水平。但公司负债成本压力整体保持平稳，全年计息负债成本率与半年末持平于1.54%，存款成本率较半年末下降1BP至1.53%，拆分结构来看，公司通过降低定期存款利率来对冲行业性的存款定期化影响，23年个人定期和公司定期存款利率分别同比下降了15BP/16BP至2.02%/2.16%，我们预计一方面是因为存款挂牌利率调整释放的红利，另一方面也与公司以价值存款为核心的战略打法息息相关。

　　规模方面仍保持稳健增长，23年末总资产同比增长11.8%（vs+13.3%，23Q3），其中贷款同比增长13.0%（vs+12.1%，23Q3），对公贷款仍是主要的支撑因素，对公贷款全年增速水平快于整体水平7.4个百分点。但能够看到公司4季度零售贷款增速略有回暖，23年末同比增长10.5%（vs+9.59%，23Q3），其中个人经营贷款是重要的支撑因素，占到全年零售贷款增量的60.6%，我们判断主要是因为公司在下沉区域特别是农村市场的差异化竞争优势逐步显现，个人经营贷款增量也达到了历史年度的新高。负债方面，23年末存款同比增长9.76%（vs+10.0%，23Q3），增速水平保持稳健。

　　资产质量压力可控，拨备水平维持高位。邮储银行23年末不良率较3季度末抬升2BP至0.83%，年化不良贷款生成率较3季度末上升3BP至0.85%，我们预计主要是延期还本付息政策到期后小微企业风险暴露的带来的资产质量扰动，但公司风险指标绝对水平仍处低位，整体资产质量保持稳定。前瞻性指标方面，关注率较3季度末上升6BP至0.68%，逾期率较3季度末下降1BP至0.91%，虽有所抬升，但绝对水平仍然较低，整体潜在资产质量可控。邮储银行拨备绝对水平维持高位，23年末拨备覆盖率和拨贷比分别环比3季度末下降16.34pct/4bp至348%/2.88%，虽有所下降但绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持充足。

　　投资建议：关注零售修复，差异化竞争优势持续。邮储银行作为唯一一家定位零售银行的国有大行，凭借“自营+代理”的独特模式，维持广泛的客户触达范围，县域和中西部区域的地区优势继续稳固，客户基础扎实可靠。此外，公司300亿元永续债成功发行，为公司规模扩张提供了新的有生力量。考虑到持续降息以及存量按揭贷款利率下调的负面影响，我们小幅下调公司24-25年盈利预测，并新增26年盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为0.88/0.93/0.98元（原24-25年预测为0.98/1.07元），对应盈利增速分别为1.7%/4.9%/5.2%（原24-25年预测为8.6%/9.6%），目前邮储银行股价对应24-26年PB分别为0.56x/0.52x/0.48x，综合考虑公司负债端扎实的客户基础、资产端的潜在提升空间、领先同业的资产质量表现，我们维持公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。