东吴证券-先声药业-2096.HK-2023年报点评：业绩短期承压，创新药驱动的高成长确定性增强-240325

　　投资要点

　　事件：先声药业2023年营业收入达到66.40亿（同比+4.3%）,其中药品销售及推广服务收入65.67亿元，反腐因素导致全年短期承压，看好24年整体恢复高增长；创新药收入约47.56亿元（同比+15.2%），占总收入72.0%（2022年为65.3%）；归母净利润为7.15亿元（同比-23.4%），变动因素包括投资组合公允价值亏损、处置子公司一次性收入等；归母经营净利润为7.57亿（同比+12.3%）,保持稳健增长。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】研发费用和销售费用分别占比23.7%和35.7%，连续三年下降，运营效率提升，规模化优势正在凸显。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　先必新已经消化降价影响，神经科学板块组合优势正在凸显：2023年神经板块收入19.7亿（同比-13%），占产品营收比重30%，增速放缓由于先必新执行续约降价。先必新2023年消化降价影响，列名医院（+26.7%）及患者数（+21.6%）仍稳健增长，2024年收入有望恢复。随着先必新舌下片于2023年6月NDA，先必新系列产品将有望应用于卒中全程治疗。抗失眠创新药达利雷生（Daridorexant）预计于2024Q3提交NDA，阿尔兹海默症小分子SIM0801（QPCT）正在全球Ⅱ期推进，脑水肿创新药SIM0800(AQP4)处于1a期，神经科学药物的组合优势正在进一步凸显。

　　“2+1+N”商业化组合驱动肿瘤板块强劲增长，管线创新的亮点丰富：2023年肿瘤领域收入15.8亿（同比+10%），占总营收比重24%，“恩度+恩维达”产品组合仍然稳健增长，新品科赛拉市场拓展初见成效，地产化成本降低，科赛拉是首创的全系骨髓保护药物，多项指南一致推荐，ADC、IO联用前景广阔。外部合作加速商业化布局，引进EGFR单抗CMAB009预计24年上市，VEGF抗体苏维西塔将于2024年递交NDA。关注高潜力创新产品SIM0270（SERD）、SIM0500（GPRC5D-BCMA-CD3）、SIM0501（USP1）、SIM0237（PDL1/IL15v）的进展，ADC管线SIM0508（CDH6-ADC）及SIM0686（FGFR2b-ADC）差异化布局。

　　自免板块重磅靶点布局全面，自免及感染有望成为先声下一个优势板块：2023年自免及抗感染收入16.0亿元（同比+44%），占营收比重24%。先声深度布局类风湿关节炎（RA）治疗组合，依赖先声在自免的优势地位，艾得辛等持续维持增长。自免重磅靶点迅速补齐，包括IL4R（乐德奇拜，IL4Rα）、IL17（SIM335，IL17A）、URAT1（SIM295，URAT1）、JAK1（LNK01001，JAK1）等，快速拓展患者基数大、需求高的疾病领域；抗感染处于初步构建阶段，通过先诺欣快速切入，BIC新药ADC189有望带来新增长。

　　盈利预测与投资评级：我们将2024-2025年营收预测由91.5/110.6亿元调整为75.5/89.0亿元，归母净利润由10.58/12.11亿元调整为9.46/12.45亿元，并新增2026年营收/归母净利润预测为106.0/16.36亿元，当前市值对应2024-2026年PE为15/11/9倍。2024年起，6款创新药即将获批，收入增长确定，创新转型成效显著，未来3-5年有望持续维持高增长。维持“买入”评级。

　　风险提示：新药研发及审批进展不及预期；政策风险；业绩不确定性等