华安证券-怡和嘉业-301367-2024Q3美国市场拐点显现，收入结构持续改善-241028

　　事件：

　　公司发布2024年三季度报告，前三季度实现营业收入6.02亿元，同比下降36.31%；实现归母净利润1.25亿元，同比下降53.74%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　其中，第三季度实现营业收入2.20亿元，同比增加10.51%，环比增加15.70%；单三季度实现归母净利润3274万元，同比增长21.78%；实现扣非后归母净利润1899万元，同比增长24.67%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　点评：

　　2024Q3美国市场库存去化基本完成，呼吸机订单回暖

　　2024年7月底，公司与RH公司就后续合作达成合作协议，经销区域较之前增加了加拿大区域，经销产品增加了肺病机相关设备，经销期限延长至5年。协议的主要内容涵盖：（1）独家销售的产品包括公司的睡眠呼吸障碍（SDB）治疗设备、双水平气道正压通气（STBPAP）治疗设备及耗材。（2）独家销售的区域为美国及其海外领地、加拿大。（3）在加拿大区域，3BMedical,Inc.将向公司支付50000美元，用于完成销售协议中涉及的产品注册流程。而且，RH订单自6月底开始恢复，其在保证3个月的安全库存前提下，基本上是每月滚动下订单，目前订单已恢复至行业常态。

　　从收入区域来看，2024年前三季度公司国际业务收入3.65亿元，占比60.55%，国内业务收入2.38亿元，占比39.45%，国内业务占比稳步提升。2024Q3来看，海外收入达到1.46亿元，收入占比达到66.36%，海外收入占比较2024年上半年显著回升，这与RH自6月底订单恢复高度相关。

　　高毛利耗材业务占比提升，公司毛利率保持高位

　　2024年前三季度公司家用呼吸机诊疗业务收入3.75亿元，占比62.27%，耗材类业务收入2.06亿元，占比34.16%，耗材占比稳步提升。高毛利率的耗材业务进展顺利，也进一步推升了毛利率水平，2024年前三季度毛利率51.20%，比去年同期增加4.91个百分点。

　　具体到公司耗材业务，2024年前三季度公司耗材同比增长31.77%，主要来自美国地区和欧洲地区的贡献。在美国地区，公司每个月会在睡眠监测机构免费发放一定数量的面罩以提升品牌影响力和市场认知度，同时与RH公司专业的耗材团队采取积极的市场推广策略。在欧洲地区，公司已成立服务范围覆盖欧洲的法国数据型子公司，有效解决了当地医保报销问题，同时还通过完善基础设施吸引更多的代理商合作，共同开拓欧洲市场。

　　投资建议

　　我们预计2024-2026年公司收入分别为9.16亿元、10.79亿元和12.75亿元，收入增速分别为-18.4%、17.8%和18.2%，2024-2026年归母净利润分别实现2.20亿元、2.92亿元和3.73亿元，增速分别为-26.0%、32.8%和27.8%，2024-2026年EPS预计分别为2.45元、3.26元和4.17元，对应2024-2026年的PE分别为31x、23x和18x，公司持续深耕家用呼吸机市场，在海外市场已经形成大规模销售，2024年三季度美国市场库存去化完成，后续高毛利的耗材占比也会持续提升，盈利能力预计会进一步增强，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　海外市场设备库存去化不及预期的风险。

　　耗材放量不及预期的风险。

　　市场竞争加剧风险。