东方证券-老白干酒-600559-老白干本部稳健，武陵酒持续引领增长-240430

　　核心观点

　　2023年圆满完成营收目标：2023年公司计划实现营业收入51.7亿元，实际实现营收52.6亿元（yoy+12.98%），超额完成营收目标；实现归母净利润6.7亿元（yoy5.9%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】24Q1实现营收11.3亿元（yoy+12.7%），归母净利润1.4亿元（yoy+33.04%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　老白干本部增长稳健，武陵酒持续引领增长。分档次，23年高档酒实现收入25.68亿元（yoy+11.38%），高档酒占收入比重为48.84%（yoy-4.16pct）。分板块，23年老白干、板城、武陵酒、文王贡、孔府家收入分别同比+10.04%、+15.15%、+28.19%、+16.48%、+22.69%；老白干、板城、武陵酒、文王贡、孔府家销量分别同比+6.5%、+3.71%、+24.45%、+9.34%、+15.45%。24Q1报告期内，公司在河北、山东、安徽、湖南、其他省份经销商数量分别+22、-25、+5、-91、+10家。截至24Q1末，公司合同负债23.64亿元，环比23年末增长55.4%，支撑后续业绩增长。

　　销售费用率持续下降，盈利能力同比改善。23年公司毛利率为67.15%（yoy1.21pct），销售费用率、管理费用率分别同比-3.2pct、-0.6pct。24Q1，毛利率为62.72%（yoy-2.7pct）；销售费用率为22.9%（-3.0pct），净利率为12.05%（yoy+1.84pct），盈利能力提升。

　　河北中低价格带竞争减弱，有望超目标实现增长。2024年公司计划实现营业收入57.8亿元，营业成本控制在20.7亿元以内，费用不超过17.5亿元，营业税金及附加力争实现9.5亿元，营业总成本控制在47.7亿元以内。我们测算对应计划营收增速9.9%，计划毛利率高于64.2%，计划费用率低于30.3%。2024年公司在河北区域面临的来自丛台的中低端价格带竞争减弱，河北本地份额有望提升，同时武陵酒以常德为根据地，打造常德、长沙两个样板市场并深度全省化，有望持续引领增长。

　　盈利预测与投资建议

　　根据2023年报，下调24-25年的营业收入、毛利率，我们预测公司24-26年每股收益分别为0.91、1.18、1.45元（原预测24-25年为1.02、1.41元）。沿用FCFF估值方法，计算公司权益价值为224.18亿元，对应目标价24.51元，维持买入评级。

　　风险提示:河北省内竞争加剧、武陵酱酒增长不及预期、消费升级不及预期风险。