德邦证券-安琪酵母-600298-业绩短期承压，等待经营拐点-240329

　　事件：公司发布2023年年度报告。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年度公司实现营收135.81亿元，yoy+5.74%，实现归母净利润12.70亿元，yoy-3.86%，实现扣非归母净利润11.04亿元，yoy-0.87%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）单Q4，公司实现营收39.28亿元，yoy+1.76%，实现归母净利润3.58亿元，yoy-15.48%，实现扣非归母净利润2.95亿元，yoy-3.84%。

　　收入承压，国内收入端有所拖累。分品类来看，全年酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他产品营收同比+5.38%/ -3.15%/-11.88%+26.4%；单Q4酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他产品营收同比-1.79%/-20.56%/-14.97%+80.13%。分区域来看，23全年国内营收87.61亿元，yoy-1.20%，国外营收47.86亿元，yoy+21.99%；23Q4国内实现营收26.05亿元，yoy-9.17%，国外实现营收12.89亿元，yoy+27.38%，从销售区域来看，国际市场增长速度高于国内市场，得益于公司长期坚持的国际化战略布局。总体看主业酵母及深加工产品增速表现相对平淡，我们认为主要系23年以来国内酵母下游烘焙等产业需求偏弱的影响；另外，制糖业务剥离也有所拖累。

　　酵母吨价下降致毛利率承压，费用率总体稳定。23年公司实现综合毛利率24.19%，同比-0.61pct。酵母及深加工主业毛利率30.65%，同比-1.02pct，其中吨价yoy-4.52%对盈利形成一定压力，成本端应对糖蜜价格波动，公司采用水解糖代替部分糖蜜进行生产，上半年已实现3条自制水解糖产线满产，我们认为水解糖产能建设有望锁定原材料价格上限，若明年糖蜜市场供给端放量，糖蜜价格有望回落，公司毛利率有提升空间。23年海外毛利率为30.69%/+4.86pct，海外毛利率提升一定程度上体现公司海外竞争能力加强。费用方面，销售费用率5.18%，-0.50pct；管理费用率3.38%，+0.35pct；研发费用率4.44%，+0.27pct，财务费用率0.12%，+0.07pct，公司23全年费用率整体保持平稳。23年公司获得政府补助1.35亿，对比22年2.36亿有所下降，对公司业绩造成影响。

　　投资建议：公司年报披露24年营业收入目标同比增加15.37%至156.69亿元，归母净利润同比增加7.8%至13.69亿元的经营目标。从基本面看，国内新产能投产有望支撑销量增长；海外新兴市场有望延续高增，奠基公司收入提升。利润端，随着水解糖产能逐渐投产，公司有望优化原材料成本，若24年糖蜜供给增加，糖蜜价格有望下降，公司毛利率有望修复。我们调整24-26年归母净利润预测至13.65/15.73/ 18.41亿元，对应EPS 1.57/ 1.81/ 2.12元/股，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格提升；产能释放不及预期；行业竞争加剧；汇率波动