国投证券-长城汽车-601633-3月出口持续向上，主流市场有望突破-240401

　　事件：据长城汽车公告，3月批发销量为10.0万台，同比增长11%，环比增长41%，其中新能源车销售2.2万台，同比增长66%，环比增长78%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　3月批发销量整体符合我们预期，枭龙MAX改款、蓝山改款有望取得较好销量表现。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　我们认为3月销量整体符合预期，环比增加2.6万台，主要是节后客流恢复以及出口表现亮眼。根据懂车帝数据推算，3月长城乘用车零售销量约4.6万台，加上皮卡1.8万台、出口3.6万台，与批发量10万台基本一致，故我们预计库存深度并未增加。

　　1)坦克：3月销售1.9万台，同比增长57%，环比增长86%。根据懂车帝，3月第4周（3/18-3/24)坦克500/400Hi4-T分别销售678/755台，环比保持稳定，3月合计零售销量约6千台、持续恢复；3月第4周坦克700Hi4-T销售390台，随着逐步交付我们预计后续每周能带来500台以上增量；

　　2）哈弗：3月销售5.4万台，同比增长14%，环比增长21%。其中猛龙零售销量约2600台，3月第4周销量620台、环比基本持平；3月25日二代大狗发布四驱版本，搭载Hi4技术、可选配高速NOH，有望提振销量；枭龙MAX改款即将发布，根据工信部公告，电池带电量及续航增加、动力升级，同时我们预计外观、内饰、智驾等方面也均有提升，上市后销量有望取得较好销量表现；

　　3）魏牌：3月销售3608台，同比增长183%，环比增长36%，其中蓝山零售销量约2300台，3月第4周销售623台、环比增加125台，根据工信部公告，蓝山改款在动力、续航、座舱（如车机屏幕）、智驾方面均有提升，我们预计推出后周度销量有望达1000台以上；

　　4）欧拉：3月销售6022台，同比下滑37%，环比增长100%。

　　5）皮卡：3月销售1.8万台，同比下滑12%，环比增长68%。

　　3月出口销售3.6万台，表现亮眼，同比增长61%，环比增长17%，已达到23Q4峰值水平（约3.5万台）。3月出海布局加速，根据公司公众号，1）南非市场：坦克300正式上市，未来还将陆续推出哈弗JOLIONPro、坦克500等重点车型；2）拉美市场：坦克300HEV进入墨西哥；3）东盟市场：坦克500与哈弗H6登陆印尼，同时首次引入新能源汽车体验中心；山海炮在泰国开启预售，是当地首款混动皮卡车型。我们预计随着多个市场的新车型导入及放量，出口销量有望持续向上。

　　新能源越野+出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。

　　1）新能源越野有望带来高弹性增长。新能源越野行业空间大，坦克500/400销量稳定，2024年坦克700/300PHEV等多款新车上市有望贡献显著业绩增量。

　　2）出海布局加速。23年长城出口总量超30万，24年将在欧洲、东盟、拉美、中东、澳洲、南非等多个地区实现全面布局，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。

　　3）多款新车上市，主流市场有望持续突破。3月二代大狗Hi4上市、有望提振销量，未来枭龙Max改款、蓝山改款等新车上市有望取得较好表现。

　　投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2024-2026年归母净利润分别为139.0、195.2、227.1亿元，对应当前市值PE分别为14.0、10.0和8.6倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价40.67元/股。

　　风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。