海通国际-京东健康-6618.HK-业绩增速超预期，全渠道业务布局加速-240323

　　事件：公司发布2023年度报告

　　点评

　　收入稳步增长，第三方商家数量快速扩容。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年公司实现收入535亿元（+14.5%），其中，

　　1.医药和健康产品销售业务实现收入457亿元（+13.1%），主要因年度活跃用户（AAU）及产品丰富度增加稳步提升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2023年公司AAU达1.72亿人（+11.7%），用户复购率进一步提高。

　　2.平台、广告及其他服务业务实现收入79亿元（+23.7%），主要因平台商家数量及销量增长。2023年公司第三方商家数量超过5万家（+100.0%）。商家数量的快速增长主要得益于加大流量支持力度、推出入驻优惠政策等。

　　3.按季度和半年度拆分，23Q4公司实现收入148亿元（-7.2%），23H2实现收入264亿元（-0.3%）。下降主要系22Q4较高的疫情相关品基数，包括“四类药”、制氧仪等产品。

　　利润超市场预期，主要因利息收入大幅增长。2023年公司实现归母净利润21亿元（+463.5%），实现经调整净利润41亿元（+58.1%），对应利润率7.7%（+2.13pp）。2023年毛利率为22.2%（+1.00pp），主要因平台、广告及其他服务业务较快增长。2023年经营利润为9亿元（+2412.2%），经营利润率为1.7%（+1.59pp），经营效率进一步优化。2023年利息收入约19亿元（+125.5%），主要系存款利息收入增长。

　　整体费用率小幅优化。2023年公司履约费用率为9.9%（+0.20pp），主要系次均客单价下降带来单均履约成本上升。公司在扩大产品供给丰富度的同时保持有竞争力的商品价格，提高用户粘性和品牌心智；销售费用率5.0%（+0.26pp），主要系推广及广告开支增加；研发费用率2.3%（+0.01pp），维持稳定；管理费用率3.7%（-0.87pp），主要因股份支付开支减少。经营费用率总计为20.9%（-0.41pp），整体小幅优化。

　　积极投入全渠道业务布局建设。2023年公司发力即时零售业务，通过开设线下自营药房完善全渠道布局，并优化自营、在线平台和即时零售相结合的运营模式。公司已在北京布局多家自营社区药店。此外，公司亦为上海近700家药店开通线上医保支付功能，用户购药体验显著提升。我们认为公司平台品类丰富度、供应链能力及精准营销能力突出，其线上和线下一体化的服务体系有望持续促进活跃用户增长，保持粘性。

　　盈利预测及估值：我们预计公司2024-2025年收入分别为622/722亿元，同比增长16.2%/16.1%（前值2024年为662亿元，调整系我们预计公司将保持更为有竞争力的价格策略），经调整净利润分别为42/48亿元，同比增长1.0%/15.0%（前值2024年为46亿元，调整系我们充分考虑次均客单价和购买频次的趋势，并保守估计2024年美元利率和汇率波动影响）。根据DCF估值，我们预测1年后公司股权价值为2,341亿元，对应股价为HKD79.80（基于WACC=8.8%，永续增长率2.0%，），维持目标价，维持“优于大市”评级。

　　风险

　　销售不及预期风险，互联网相关政策风险。