平安证券-海外观察室：为何一季度GDP总是偏弱？-240426

　　事项：

　　4月25日，经济分析局（BEA）公布美国GDP数据。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】24年一季度，美国实际GDP环比折年率初值为1.6%，预期2.5%，前值3.4%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　平安观点：

　　美国一季度实际经济动能如何？尽管读数弱于预期，但结构上看（私人消费和投资）仍表现强劲，同时存在剩余季节性因素影响，实际一季度经济动能并不弱。1）我们统计自1990年以来的GDP环比增速，发现经季调后的Q1增速平均低于其他季度1个百分点，一季度GDP数据中仍残留“剩余季节性”。2）一季度GDP走弱主要受到净出口的拖累，衡量国内真实需求的个人消费和固定资产投资仍然保持强势。一季度国内消费和投资环比折年增速为3.1%，仍处于近两年的高位；而进口环比增长7.2%，反而反映出美国国内需求的增强。

　　GDP支出结构上看，净出口、库存成为主要拖累项，政府支出和消费支出增速小幅放缓，投资增速提升。消费方面，服务消费需求继续回升，商品消费需求回落。服务需求的增长主要表现在医疗保健服务、金融服务和保险等；商品消费回落则主要表现在机动车和汽油等能源项中。非住宅投资方面，建筑投资增速回落体现政策落地带来的一次性刺激开始逐渐消退，设备投资环比增速依旧受到计算机等信息处理设备投资放量的带动，知识产权投资是最大拉动项，受益于AI浪潮带来的软件开发投资提高。住宅投资方面，市场上二手房供给受限，仍对新房建造形成支撑。

　　货币路径方面，我们维持基准情形下四季度降息一次的判断，同时建议观察可能打破当前通胀粘性状态的因素：1）美债利率重回高位再度带来金融条件的收紧；2）劳动力市场上，职位空缺率跌破阈值带来失业率持续上行的压力；3）美元指数走强带动大宗商品和美国进口价格回落。若以上驱动难以实现，核心CPI环比在0.3%附近、同比呈现横盘震荡状态，这一情形下美联储可能全年均不会降息，甚至可能考虑加息来施加新的降温压力。

　　债市方面，量价之间仍是通胀主导债市定价。目前看5月议息会议可能基调明显转鹰，美债利率的调整空间仍在，但排除交易因素，仅从基本面角度看10Y美债利率升破5%概率不大。去年10月10Y美债利率逼近5%，是在美债供给冲击、同时加息结束未完全得到确认、市场对加息尚有定价的情形下，而当下无论是货币路径还是美债供需结构均较去年10月压力减轻。汇率方面，美元仍处于微笑曲线右端，欧央行6月降息前景逐渐明朗，美元指数仍有走强空间，人民币或缓慢释放贬值压力。

　　风险提示：1）终端利率持续时间更长；2）地缘政治风险扩散；3）通胀回落速度不及预期。