国投证券-固生堂-2273.HK-业绩符合预期，高景气度持续-240330

　　事件：

　　2024年3月27日，公司发布2023年年度业绩公告。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年公司实现营业收入23.23亿元，同比增长43.0%，实现毛利润7.00亿元，同比增长40.1%，实现归母净利润2.53亿元，同比增长39.6%，实现经调整净利润3.05亿元，同比增长53.6%，归母净利润和经调整净利润之间的差异主要来自于股权激励费用。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　业绩符合预期，高景气度持续。

　　业绩符合预期，参考2024年2月公告的业绩预告，2023年预计实现归母净利润区间为2.45-2.55亿，同比增长35-41%，预计实现经调整净利润区间为2.95-3.05亿元，同比增长49-54%，最终业绩落在预告区间偏上限。从业务场景拆分来看，公司增长主要来自于线下医疗机构，2023年公司线下医疗机构实现营业收入20.37亿元，同比增长49.2%，线上医疗健康平台实现营业收入2.86亿元，同比增长10.2%。从业务类型拆分来看，公司增长主要来自于医疗服务主业，2023年提供医疗健康解决方案实现营业收入22.87亿元，同比增长43.3%，销售医疗健康产品实现营业收入0.36亿元，同比增长25.7%。从量价关系来看，公司增长主要来自于就诊人次的提升，2023年公司就诊人次达到429.7万人次，同比增长45.9%，客单价为541元，同比下降2.0%。

　　2023年新增9家医疗机构，2024年有望保持扩张节奏。

　　2023年公司新增9家医疗机构，其中并购7家医疗机构，自建2家医疗机构，新进入武汉和昆山两个城市，截至2023年12月31日，公司旗下经营56家医疗机构，覆盖北京、上海、广州、深圳、佛山、中山、福州、南京、苏州、宁波、无锡、杭州、郑州、温州、昆山、武汉等一线和二线城市。根据2023年业绩发布会，公司2024年将保持扩张节奏，计划新增10-15家医疗机构，新增进入3-5个城市，重点关注已布局省份的下沉（例如江苏、广东）和新省份的开拓（例如天津、湖南），此外准备进军海外市场（例如新加坡）。根据固生堂投资者关系公众号，2024年3月公司与宝中堂新加坡的股东订立股权转让框架协议，拟收购宝中堂新加坡的100%股权，迈出公司出海战略的第一步。我们认为，经过多年发展积累，公司目前已经掌握成熟的自建扩张模式和并购扩张模式，积极的扩张计划和清晰的扩张目标有望带动公司业绩实现快速增长。

　　核心竞争力“聚医”能力和“获客”能力不断提升。

　　我们认为公司的核心竞争力在于“聚医”能力和“获客”能力，2023年以上两项指标继续大幅提升。从“聚医”能力来看，根据2023年业绩发布会，2023年公司合作医生数量达到37,224人，同比增长26%，其中线下医疗机构医生数量达到4,841人，同比增长25%；公司加强自有医生培育，2023年自有医生数量达到542人，同比增长68%，自有医生收入贡献占比达到34.60%，同比提高8.84pct。从“获客”能力来看，根据2023年业绩发布会，公司持续强化会员体系，2023年公司会员消费人数达到36.45万人，同比增长79%，会员收入达到9.61亿元，会员收入占线下医疗机构收入的比例达到47%，同比提高7pct，会员回头率达到86%，远高于公司平均回头率65%。

　　投资建议：

　　我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为30.06亿元、38.90亿元、50.35亿元，归母净利润分别为3.49亿元、4.65亿元、6.17亿元，对应的PE分别为28.4倍、21.4倍、16.1倍。考虑到公司成长性突出，我们给予2024年40倍PE估值，对应6个月目标价61.12港元（报告日汇率：1港元=0.9228人民币），给予买入-A的投资评级。

　　风险提示：医疗机构扩张进度不及预期，中药饮片集采降价风险，医保政策变动风险。