华福证券-天山铝业-002532-2023年年报点评：业绩基本符合预期，资源端放量将增厚业绩-240409

　　事件：公司发布2023年年报：2023全年公司实现营业收入289.7亿元，同比-12.2%；归母净利润22.1亿元，同比-16.80%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023Q4公司实现营业收入66.3亿元，环比-12.1%；归母净利润5.7亿元，环比-8.1%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　2023年：铝价下跌+高纯铝销售受限，23年归母同比-4.5亿元。量：23年氧化铝产量211.9万吨，同比+37.6%；销量171.2万吨，同比+60.3%。电解铝产量116.6万吨，同比+0.6%，销量112.1万吨，同比-3.4%。高纯铝产量4.3万吨，同比+3.4%；销量1.7万吨，同比-58.0%。价：23年氧化铝均价2,919元/吨，同比-1.0%；电解铝均价1.87万元/吨，同比-6.2%；华东预焙阳极均价6,287元/吨，同比-23.2%；5500Q动力煤均价965元/吨，同比-24.0%。利：23年受铝价下跌及高纯铝销量下滑影响，毛利同比降低9.6亿元，其中高纯铝毛利下滑2.3亿元；公司获得高新技术企业认证，实际所得税税率由21.2%下降至16.8%。

　　2024年：量价齐升+资源端放量，进一步增厚业绩。量：根据公司产量指引，预计24年氧化铝产量235万吨，电解铝产量116万吨，铝土矿产量300万吨，高纯铝产量2.5万吨，铝箔及铝箔坯料产量10万吨。价：根据最新市场价格，预计24年氧化铝3300元/吨，电解铝2万元/吨，预焙阳极均价5200元/吨。利：1）电解铝价格预计同比增1300元/吨，或利增毛利13亿元；2）几内亚项目24年可贡献300万吨铝土矿，或能够降低氧化铝成本；3）天足铁路专用线24年已通车，年货物运输量将达1000万吨左右，物流成本降低可进一步增厚业绩。

　　海外拓展打造第二条成长曲线。1）公司已在印尼取得三个铝土矿开采权，目前正在进行详细勘探工作，依托印尼良好的铝土矿资源优势，计划投资15.56亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线，分两期建设，其中一期100万吨，该项目已被列入印尼国家战略项目清单，目前正在进行环评、征地等工作。2）公司在几内亚完成了一家本土矿业公司的股权收购并获得其铝土矿产品的独家购买权，该项目具备生产及运输铝土矿产能约为600万吨/年，24年预计可贡献300万吨铝土矿，25预计将满产。

　　盈利预测与投资建议：考虑到几内亚项目盈利释放，预计24-26年归母净利润为38/46/51亿元（24-25年前值36.32/46.91亿元），给予24年11倍PE，对应目标价为9.06元并维持“买入”评级。

　　风险提示：产能释放不及预期，下游需求不及预期，原材料和能源价格波动风险