民生证券-三全食品-002216-2023年年报及2024年一季报点评：短期收入承压，期待改革成效-240427

　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报点评，23年实现营收70.56亿元，同比-5.09%；归母净利润7.49亿元，同比-6.55%；扣非净利润6.46亿元，同比-8.95%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】单季度看，23Q4实现营收16.41亿元，同比-21.83%；归母净利润1.97亿元，同比-28.63%；扣非净利润1.62亿元，同比-38.76%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）24Q1实现营收22.54亿元，同比-5.01%；归母净利润2.30亿元，同比-17.76%；扣非净利润1.97亿元，同比-18.04%。23年公司拟全体股东每10股派发现金红利5.00元（含税），本次利润分配4.40亿元，占归母净利润58.66%。

　　传统面米承压，B端持续开拓。分市场：23年餐饮市场收入14.30亿元，同比+17.93%，B端持续开拓，预计大B端增速高于小B；零售创新市场收入56.26亿元，同比-9.58%，主因同期基数偏高叠加本年度零售市场消费力复苏较缓。分产品：23年速冻面米收入58.29亿元，同比-9.46%，预计传统品类水饺、汤圆等除受春节跨期影响外，行业同质化竞争、商超分流下营收同比下滑，预计新品、次新品增长较快；速冻调制收入10.76亿元，同比+28.44%，冷藏及短保收入1.0亿元，同比-8.29%。分渠道：23年经销/直营收入分别55.18/12.54亿元，同比-2.25%/-18.87%，直营渠道主要受商超经营影响同比下滑；直营电商收入2.29亿元，同比+20.71%，23年线上主打单品“生水饺”销售额破亿，产品与线上渠道匹配度提升下线上持续放量。

　　毛利承压拖累盈利，23年/24Q1扣非净利率同比-0.39/-1.39pcts。23年/23Q4公司毛利率分布25.84%/22.76%，同比-2.23/-4.05pcts，预计毛利下滑主因：1）大盘略有下滑下固定成本摊薄有限，2）行业竞争下渠道投入加大（价格折扣），3）水饺汤圆等占比下降；24Q1毛利率同比-1.68pcts至26.60%。费用端，23年销售/管理费用率11.48%/2.30%，同比-0.41/-0.64pcts，零售端促销物料和促销人员投入持续精准化；24Q1销售/管理费用率12.23%/1.87%，同比-0.38/-0.18pcts。23年实现扣非净利率9.15%，同比-0.39pcts；24Q1实现扣非净利率8.76%，同比-1.39pcts。

　　经营改革有序推进，期待成效显现。产品端传统面米稳健经营，持续发力创新产品；渠道端改革调整组织架构，直营渠道稳存量控费提效，发力电商等新渠，餐饮渠道跟进现有大客户、拓展泛区域化连锁客户，产品渠道匹配下有望实现稳健增长。

　　投资建议：预计2024-2026年营收分别为72.2/74.7/77.9亿元，同比+2.3%/3.5%/4.2%；归母净利润为7.6/7.8/8.1亿元，同比+1.2%/2.7%/4.4%，当前股价对应P/E分别为14/14/13倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：产品推新不及预期，渠道拓展不及预期，原材料价格大幅上行，行业竞争加剧。