国投证券-第四范式-6682.HK-客户基础扎实，有望升级为AI2.0时代企业软件服务龙头-240414

　　聚焦企业服务赛道，中国机器学习领域市场份额第一。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】第四范式成立于2014年，其创始人戴文渊率先提出了迁移学习通用框架理念，设计了中国最早的人工智能系统之一。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司以机器学习、迁移学习等人工智能技术为起点，聚焦于企业服务赛道，成长为细分领域的绝对行业龙头。先知AI平台自2018年起已连续五年稳居中国机器学习平台市场份额第一，且在机器学习操作平台（MLOps）厂商评估排名中也取得了中国区第一的成绩。

　　重平台而非单点解决方案，客户基础扎实。公司已经形成了一套涵盖算力基础设施、操作系统、开发工具及应用的完整产品矩阵，并差异化推出企业转型平台及服务，帮助企业设定符合自己核心竞争力的北极星指标体系与转型方案，以此深度绑定标杆客户。得益于此，公司的标杆客户具有较高黏性：1）标杆客户具有较高的留存率，2022年客户留存率为90.67%；2）标杆客户的平均收入持续提升，2023年公司标杆客户的平均收入为1838万，较于2018年增长371%。

　　积极拥抱生成式AI，推动AIGS战略升级。在生成式AI浪潮下，公司于2023年4月发布了式说大模型，并在此基础上，公司发布了AIGS战略（AI-Generated Software），即以生成式AI重构企业软件，通过Copilot、Copilot+知识库、思维链CoT+Copilot三个阶段来最终实现AIGS。目前公司的式说大模型已经在航空制造、零售等多个行业落地，帮助客户提升运营及管理效率。

　　指向企业级AI agent市场，公司先发优势显著。我们认为公司AIGS战略本质上在帮助企业构建AIAgent，而在指向AIAgent的进化路径中，公司具有突出的先发优势：1）公司是AI企业软件细分领域龙头，这一赛道适合落地AIAgent，且公司已沉淀了深厚的行业Know，客户黏性更强；2）公司基于平台级的生态卡位，有望更快打通算力基础设施、操作系统、开发工具、应用系统多层级的完整产品体系，帮助企业降低边际开发成本。这一先发优势将有望转化为业务快速落地的关键竞争力，在推动现有标杆客户增加付费收入的同时，也将推动公司以更低的销售费用实现新客户的获取，从而帮助公司构建起增长飞轮，推动业绩持续提升。

　　投资建议：公司已经成长为AI企业服务领域的头部公司之一，客户基础扎实，随着人工智能进入新一轮发展阶段，企业客户对于新技术应用开发需求将显著增加，有望推动公司收入持续提升，预计2024-2026年将实现营业收入为52.55亿、63.06亿、75.67亿；参考可比公司均值给予公司2024年6.77倍PS，对应6个月目标价为82.48港元，首次覆盖给予“买入-A”评级。

　　风险提示：技术迭代过快的风险、研发投入过高、行业增长不及预期、行业竞争格局恶化