国金证券-金融工程周报：“数”看期货，期指基差升水收窄或重回贴水，商品定价由需求主导-230206

　　股指期货市场概况与主动对冲策略表现

　　从整体表现来看，四大期指表现分化，小市值期指明显占优。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】全部合约角度看，四大期指总持仓量均增加，交易行为上期指“量价齐升”态势改变，交易仍活跃。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）基差水平方面，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为0.17%、-2.92%、-4.74%和1.22%，期指升水如期大幅收窄或转为贴水，IC与IM期指当月合约也重回贴水，随着分红影响的加深和交易者情绪的改变，IF期指或也重回贴水。期指跨期价差开始从尾部向峰部的分布回归，体现乐观预期交易转向实质基本面博弈交易的过程。

　　正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余10个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到0.46%与-0.75%，按照收盘价格看目前没有套利空间。

　　市场预期上，四大股指估值水平均处于较低水平，各股指股债利差2019年以来分位数不再处于绝对高位，但整体股指配置性价比仍高。小市值期指已经连续五周上扬，周度收益率回归正常，均不再处于80%分数以上的高位，乐观交易情绪已得到较充分释放，快速反弹时部分不利信息未得到市场完全消化，强复苏预期验证下，短期需警惕“买预期，卖现实”的市场行情演绎，期指标的指数内部分板块波动明显放大，风险提升，持仓不宜过度乐观。而中期实质经济恢复斜率将最终决定期指的中期走势，期指连续大幅上涨的强势乐观预期下，基本面验证或形成共振行情，中期上涨空间足。后续我们估计IF期指或重回贴水，IC和IM期指总体基差率保持在当前水平。

　　本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为0.29%、0.15%和0.00%；IC、IF和IH主动对冲策略表现逊于被动对冲组合，收益率为-0.05%、-0.69%和-0.97%。

　　商品市场回顾与最新配置观点

　　本周商品期货市场普遍收跌，整体收跌-2.27%。涨幅靠前商品期货白糖、沪镍和LPG的相关股票表现如下：白糖相关华资实业本周表现最好收涨6.73%；沪镍相关湘潭电化大涨9.92%；LPG相关凯美特气收涨14.07%。权益市场震荡可关注大宗商品传导链，长期供求的再平衡才是定价的核心。

　　价差方面，在统计的56个品种中有24个品种处于BACK结构，BACK结构本周变化不大，略有扩大。

　　市场方面，能源板块尤其原油和燃油的大幅下跌带动整体市场下挫，以周度为时间尺度观察市场定价主线过于高频，短期商品价格波动博弈也是市场在寻找平衡点的过程，近期市场定价重心已经转向需求，仍有几个关键博弈点：1，宏观增长预期与滞后的实际基本面复苏；2，海外需求下降与国内恢复斜率上扬3，海外宏观政策边际变化带来的需求预期变化。国内需求端受到多重因素干扰，干扰下短期过度下挫将创造建仓机会，需求出现明显边际改善时，需求实际改善将与乐观情绪共振打开商品上行空间，预期驱动下价格上行甚至会领先于开工与库存反应。市场BACK结构缩小后保持，一方面因为活跃合约变化造成计算合约发生变化，BACK结构缩小，不同时期的价差结构不能完全可比，但更远月的活跃合约比较下BACK结构缩小，体现了市场悲观情绪缓解。

　　从国内驱动来看，国内政策定调积极，稳增长政策仍是投资主线。基本面层面上开工率等数据未见明显修复，部分商品价格波动明显放大，但宏观数据已经边际变好，需求恢复传导的滞后性可能使商品基本面在一段时间后集中体现出向好变化。市场后续或将演绎“预期先行，实际复苏验证”的共振行情。

　　风险提示

　　以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。