东莞证券-期权专题报告：凤凰期权的核心要素与条款的介绍以及场外期权发行商交易与盈利的解构分析-240426

　　凤凰期权基本概念。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】凤凰期权是一种障碍期权，与传统的雪球期权类似，都是卖出带条款的看跌期权，但在具体的条款上有所不同。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）之前的报告中已经介绍了经典的雪球期权的要素、条款、各种损益情形分析。本篇报告重点介绍经典雪球期权的变种，凤凰期权的要素、条款、各种损益情形分析；并最终通过分析对比，得出凤凰期权和经典雪球期权的具体适用场景。

　　凤凰期权每月收获的票息可以部分或完全覆盖标的下跌导致的亏损。假如凤凰期权产品发生过敲入，但未敲出，持有产品24个月到期时，中证500指数依然低于期初6000点的初始价格，相对期初价格下跌10%。同时假设之前有累积6个月标的价格低于敲入价格，那么投资者将损失这6个月的票息收益，按月度派息1%来算，投资者最终的累积票息收益将为18%；与此同时，投资者要承担标的价格相对产品期初价格下跌10%的对应亏损，那么，最终投资者收获8%的收益率。这种情形投资者由于是按月收获票息，因此，最终产品到期时能够完全覆盖标的价格相对期初价格下跌的亏损，而如果是之前介绍的经典的雪球期权，这种情形，投资者的最终收益率为-10%。可以看出凤凰期权可以减少产品敲入后的亏损，甚至累积收获的每月票息可以完全覆盖掉标的下跌的亏损。

　　凤凰期权损益结构特征。凤凰更适合不确定事件较多的环境，而雪球更适合窄幅波动、无明显上涨趋势的市场环境，触发结构则更适合短期看涨的环境。但凤凰期权依然具有一定的风险暴露，需要注意风险管理。理论上讲，其潜在风险依然是无限的。

　　从产品发行商角度分析场外期权兑付收益的来源。雪球期权类产品的发行机构收益来源于利用中证500股指期货进行delta对冲的收益，以及闲置保证金购买的固收产品。而股指期货delta对冲方式是高抛低吸，同时于中证500股指期货还能带来年化贴水5%-15%的额外收益。因为股指期货合约在交割日必然向现货价格收敛。闲置保证金通常是扣除股指期货保证金后的剩余资金，购买的固收产品的收益是年化2%。当然需要注意的是，股指期货贴水价差可能在股指期货到期交割日的前期就已经提前回归完毕。

　　风险提示：国内对于雪球期权的政策方向的变化，海外市场波动的影响，期权属于高杠杆高波动品种等。