国信证券-策略实操体系系列（四）：全球资产配置启航-240424

　　核心观点

　　1.自上而下，各国股市择时体系可以归结为经济、利率和利差三要素

　　经济增速为代表的基本面和股市中长期表现并未脱钩。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】无论是发展中国家还是发达国家，GDP增速和股指收益率都呈大体正相关关系；增速换挡期间，大多国家股市趋势性机会让位于结构性机遇是正常发展规律。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　在主要发达国家中，利率下行拔估值期间股市上涨胜率较高。根据2011-2022年的数据，我们发现主要发达国家政策利率与股市指数的相关性表现为负，这说明了利率下行对股市的推动作用，背后是流动性宽松和拔估值的机制，利率上行且股市还能上涨仅发生在有人工智能这类技术突破的阶段。

　　而主要发展中国家的股市上行多发生在其与美债利差的走阔时期。从利率到利差的逻辑转变，在于发展中市场政策利率的放松虽然有利于企业的现金流折现，但对于市场重要参与者——流入该国的外资而言，也失去了吸引力，主要参与者的退潮拖累发展中国家资本市场的全局表现。

　　2.此外，全球资产配置关注各国主线逻辑、资金情绪和技术分析

　　美联储货币政策的不确定性是当前资本市场最大的不确定性。美股在2021年11月以来断断续续交易通胀降温和降息前景，所以每次通胀中枢反弹后美股特别是科技、创新药板块面临挫伤。此前，美股在2020年3月至2021年10月间更依赖于利率低位带来的估值效应，2009年3月至2020年2月间美国企业税后利润不断上行，美股呈现为企业盈利改善带来的基本面牛市。

　　核心指标之外，交易情绪影响股市趋势，同时放大海外股市波动。此处采用了主观投资信心指数和客观的衍生品隐含波动率作为跟踪指标刻画。在一个交易活跃的市场中很容易出现强者恒强和前景高企的情况，短线波动对资金情绪的影响可能较小。但对于发展中市场处于早期发展阶段股市而言，情绪指标对市场走势贡献权重较高，也依赖于核心逻辑的兑现。

　　以RSI、KDJ、BOLL和WR作为技术面指标加以跟踪。在技术面中，本文只跟踪指标带来的重要交易节点提示，忽略其趋势项带来的可能交易机会，有助于降低交易的波动性。

　　构造全球资产配置可落地的实践检验模型。宏观择时模型以月频进行调仓，根据前一个月的宏观信号决定当月配置比例，构建了海外股市的配置组合。对比可发现，宏观择时的组合收益率超过美股作为单一资产的配置，且波动率和最大回撤均能有效控制。从月度收益率的贡献来看，各资产配置较为平均，并未依赖美股常胜将军的单边贡献，体现了资产配置的分散性特征。

　　与风险平价策略对比，宏观择时模型在主要指标上表现更好。本文以海外股市配置为基础，逐步添加沪深300、中债全债指数和黄金构建差异化组合。结果表明，风险平价策略在收益率、波动率、夏普比和最大回撤指标上表现弱于宏观择时组合。

　　风险提示：全球股市共振时期风险趋同性；美联储货币政策的外溢效应等。