东方证券-九州通-600998-院外流通景气度提升，四大战略成果初显-240328

　　品牌总代业务有望打造利润端第二曲线。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】近两年，院外品牌总代业务景气度逐步提升，公司借助原有药品批发渠道，进一步加大对原有品牌总代业务的投入，并定位为利润端的“第二曲线”。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）根据23年3季报，品牌总代业务营业收入较上年同期增长25.90%，毛利较上年同期增长41.49%。此前市场较为关注的毛利率指标也处于逐步改善过程中，截止23H1公司品牌总代业务中药品部分毛利率已提升至25.95%，并大力引进优良品种66个，其中过亿品种3个，药品总代数达915个，其中可威、倍平、康王等系列重点品种销量快速增长。

　　新零售与互联网业务成果显著。公司长期坚持新零售与互联网战略，并在行业的变革中持续对战略进行改进，分开来看，公司新零售方向万店加盟计划推进顺利，截止23H1自营+加盟数量已达15856家，预计2025年门店数量将超过30,000家，并拓展专业药房，上半年承接处方外流营收规模达2.1亿元；公司互联网销售也保持较快增长，药九九B2B电商平台收入规模已达60.54亿元，同比增长15.8%，零售电商服务平台业务收入规模32.54亿元，同比大幅增长62.56%。

　　REITs申报工作进展顺利，有望持续盘活资产。23年3月13日，公司公告开展医药物流仓储公募REITs申报发行工作，拟在湖北选取部分医药物流仓储资产及配套设施作为首批入池资产，预计首次募集资金规模不超过30亿元，并于23年10月向国家发改委正式提交申报材，并全资设立湖北九州产业园区运营管理有限公司，拟成为未来基础资产的管理机构。我们认为若该REITs发布成功，则有望成为国内医药行业首单公募REITs，将效提高公司对基础设施资产的运营能力，提升公司对医药物流资产及配套设施的高效化、市场化管理水平，最终实现向轻资产运营商业模式的转型。

　　盈利预测与投资建议

　　由于医疗反腐等相关行业政策影响，公司院内业务营收不及我们预期，因此我们下调了对公司的盈利预测，我们预测公司23-25年归母净利润24.27/27.94/32.25亿元（原预测23-24年归母净利润为27.17/32.21亿元），根据可比公司，给予公司24年PE估值13X，对应目标价9.23元，维持给予买入评级。

　　风险提示

　　带量采购超预期的风险，应收账款回款不及时的风险，竞争加剧的风险