民生证券-2022Q4基金持仓深度分析：“迷雾”中探路-230122

　　主动偏股基金仓位明显回升；绩好/绩差组基金之间分化有所收敛；权益类基金的增量资金规模明显回落。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2022Q4主动偏股基金规模环比微增1.06%，股票仓位明显回升，并超越2022Q2至历史高位，边际上增配了更多的港股。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2022Q4新成立基金建仓速度小幅回升，且更偏好A股。2022Q4业绩最好/最差组持有标的平均市值分别小幅上升/回落，中小市值占优的风格开始有所收敛，市场开始进入相对模糊的时期。同时，2022Q3的绩差基金在2022Q4有更高概率业绩占优。2022Q4权益类基金(主动+被动)的增量资金规模（新发+净申购）明显回落，且主要源于被动偏股型基金：1）主动偏股基金的增量资金规模从2022Q3的+1006.36亿元略下滑至2022Q4的+732.24亿元；2）被动偏股基金的增量资金从2022Q3的+2272.43亿元下滑至2022Q4的+1065.14亿元。

　　 2022Q4主动偏股基金：持仓继续扩散。2022Q4主动偏股基金的持仓集中度继续下降。从认知周期视角看：当期增速仍是主动偏股基金最看重的因素，但被重视程度继续回落，过去三年ROE、估值(PE)的被重视程度则继续上升。这意味着当前投资者的认知可能正在逐步强化，盈利能力（ROE）与估值（PE）在决策体系中的重要性进一步上升。风格上，主动偏股基金主要加仓大盘成长/价值板块。行业上，主动偏股基金主要加仓医药、计算机、建材、金融、食品饮料、轻工、电力及公用事业等板块，主要减仓煤炭、通信、房地产、有色、汽车、电子、电新等板块。2022Q4主动偏股基金在大多数行业中的持股集中度(CR5)仍在回落，这意味着基金持仓的扩散仍在发生。从盈利占比视角看：主动偏股基金过度超配高端制造的情况有所改善，但超配消费板块的程度临近历史最高点，公募持仓仍依赖于对于部分资产未来盈利判断的准确性。从重仓不同板块的基金视角来看：2022Q4整体延续了2022Q3的情形，重仓不同核心赛道的基金分化依旧明显，同时满足重仓该板块的基金业绩占优、机构增配、负债端被净申购的行业大多并非核心赛道，值得一提的是，上述行业相较于2022Q3重叠度并不高，这意味着当下不同行业的轮转速度仍较快，市场仍在轮动交易中寻找新方向。

　　 “固收+”基金：负债端遭遇“赎回”考验，配置上与主动偏股基金存在明显分歧。2022Q4“固收+”基金规模明显回落，股票/A股仓位明显回升。负债端方面，“固收+”基金的新发规模环比小幅回落，负债端则继续被净赎回，且赎回规模、被赎回数量比例和规模比例均环比上升。配置方面，“固收+”基金主要加仓非银、电子、计算机、有色、轻工、化工、交运、建材、机械等板块，主要减仓房地产、银行、电新、煤炭、食品饮料、消费者服务、医药等板块。这与主动偏股基金的配置方向存在差异：两者共识在于增配非银、计算机、轻工、化工、建材等板块，减配新旧能源，而在消费、医药、有色、电子等领域存在明显分歧。

　　 2023年1月以来：在外资大举回流之际，主动偏股基金反而相对“谨慎”：基于我们的测算，2023Q1以来(截至1月19日)，主动偏股基金的仓位逐步震荡回落，行业上(剔除涨跌幅)，主要减配核心赛道、有色等，并增配军工、房地产、交运、电力及公用事业、银行、农林牧渔、消费者服务等板块。相应地，北上配置盘/北上交易盘在此期间主要选择买入金融、有色以及核心赛道。公募与北上资金的分歧在逐步凸显。从负债端(新发+申购)层面看：考虑到1月以来，主动偏股基金的仓位在逐步降低，当前基金负债端的压力可能暂时相对可控。需要关注的是，原有市场结构仍在进一步松动，随之而来的是，无论是主动偏股基金、北上资金（配置盘/交易盘）、还是“固收+”基金，都在基于各自的预期寻找方向，各类投资者之间的裂缝也在逐步加大，这意味着在新共识汇聚之前，行业的轮换速度可能仍将处于较快水平，市场也将在反复之中探寻新的方向。

　　风险提示：测算误差。