东吴证券-华阳智能-301502-深耕微电机产业，精密给药装置先行者-240103

　　基本信息：深耕微特电机，布局精密给药装置。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司主营业务为微特电机及应用产品的研发、生产和销售。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2020-2022年营收及利润稳健增长。公司2020/2021/2022营收为3.96/4.99/4.63亿元，同比+25.81%/+25.97%/-7.04%，归母净利润为0.60/0.65/0.63亿元，同比+29.90%/+7.94%/-2.55%。

　　行业前景：微特电机家电市场厚雪长坡，夯实公司产品需求基础。微特电机应用领域广泛，以消费电子及家用电器为主，新兴行业成长性较好；根据智研咨询，2022年我国微特电机行业市场规模约为2851亿元，同比增长5.5%；产量/需求量分别为149/135亿台，同比增长2.8%/4.7%。

　　公司竞争优势：华阳业务专精布局深入，空调微特电机国内领先。1）技术产品持续创新，相关专利储备丰富:截至招股书签署日，公司在微特电机及组件领域取得了5项发明专利、67项实用新型专利、11项外观设计专利。2）绑定家电龙头，客户资源优势明显：公司长期服务于家电行业的龙头企业，是美的、格力、海尔、海信、奥克斯等知名家电集团的主要微特电机及组件供应商,根据“产业在线”数据，公司主要客户2021年空调产品总销量1.3亿台，市占率总计82.69%。3）转型升级布局医疗器械，聚焦注射笔配套生物药：此次公司募投智能精密注射给药医疗器械产业化建设项目、精密微特电机及应用产品智能制造基地建设项目及补充流动资金，有利于进一步扩大公司现有产能、完善产品结构、提升研发测试能力，增强公司的竞争实力与盈利能力。

　　盈利预测与6-12个月远期整体公允价值区间：我们预计公司2023-2025年营业收入有望达到4.73亿元、5.13亿元5.62亿元，分别同比+2.05%/+8.53%/+9.42%；毛利率分别为24.62%、25.50%、26.97%；归母净利润分别为0.64亿元、0.73亿元、0.89亿元。根据PE法，我们预计公司6-12个月远期整体公允价值区间为14.61-17.15亿元；根据DCF法，我们预计公司6-12个月远期整体公允价值区间为13.41-15.80亿元。基于PE法和DCF法的估值结果，得出两种估值方法6-12个月远期整体公允价值区间的交集为14.61-15.80亿元；按照发行后股本上限5708.35万股计算，对应的每股6-12个月远期整体公允价值区间为25.59-27.68元。则2022年归母净利润对应市盈率区间为23.01-24.88倍，扣非后归母净利润对应市盈率区间为23.37-25.27倍。以2023年预测归母净利润口径，对应发行市盈率的区间约为22.92-24.79倍。中证指数有限公司发布的最近一个月“电气机械及器材制造业”静态平均市盈率为16.97（截至2024年1月2日），公司及可比公司均为微特电机细分领域龙头，而且微特电机在医疗器械、机器人等新兴行业应用开始普及，华阳（及可比公司）均存在新兴行业业务布局，其2024-2025年归母净利润同比+15%/+22%（我们的预测值），成长性有望显现，其估值高于行业平均水平存在一定合理性，且华阳估值低于可比公司均值。

　　风险提示：盈利预测的假设条件不成立影响公司盈利预测和估值结论的风险；估值水平高于行业平均的风险；研发创新风险；市场竞争加剧；客户集中度较高；原材料价格波动的风险；产品认证周期较长；关键技术人才流失；本次发行股票摊薄即期回报的风险；股票市场波动的风险。