安信证券-恒立液压-601100-业绩表现优于行业，逆势投资静待开花-230829

　　事件：公司发布中报业绩，2023年上半年，公司实现营业收入44.52亿，同比+14.55%，归母净利润12.79亿，同比+20.97%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】单Q2，收入20.25亿，同比+20.1%，归母净利润6.53亿，同比+23.5%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　出口高增叠加多元化，公司业绩表现优于行业。根据中国工程机械工业协会，2023年1-6月我国挖机销量10.88万台，同比24%，其中内销5.1万台，同比-44%，出口5.78万台，同比+11%，国内需求仍旧承压，出口增速有所放缓。行业下行阶段，公司一方面加强传统挖机业务板块竞争力，另一方面积极布局新产品、新领域，实现了收入规模稳步扩张。

　　上半年，分市场来看，公司国内、海外市场收入增速分别为9.09%、42.98%，出口支撑增长；分业务来看，非挖业务增长亮眼：

　　①挖机油缸：公司销售32.28万只，同比+5%，内需承压情况下，出口支撑销售增长，该业务海外收入增速达到18%。

　　②非标油缸：公司销售11.43万只，同比+18%，海工海事、高空作业平台、工业类非标油缸快速增长。

　　③液压泵阀：挖机泵阀板块，中大挖挖机泵阀份额持续提升，国产替代加速平滑行业周期波动；通用液压板块，高空作业平台及农业机械领域持续放量，在国内外市场份额继续大幅提升。

　　整体盈利水平相对稳定，毛利率暂时性下滑：2023年Q2，公司整体毛利率36.81%，同比-3.98pct，环比-4.05pct，我们判断可能系①非标油缸和通用泵阀业务板块涉及下游多元化领域，景气度不同导致销售结构暂时性变化；②挖机内需下行阶段，挖机相关产品价格或有承压。公司整体净利率32.32%，同比+0.88pct，环比+6.51pct，同比相对稳定，环比提升主要得益于利息收入、汇兑收益增加，财务费用率显著降低。公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.93%、4.43%、9.63%、-14.40%，在新业务新市场布局阶段，销售、管理费用率略有提升，财务费用率同比3.57pct。

　　坚持逆周期投资，新项目有望于2024年贡献业绩增量：公司2021年定增募投项目中相对重要的“恒立墨西哥项目”和“线性驱动器项目”是公司逆周期投资思维下，实施海外战略和多元化战略的实践，两个项目分别计划投资12.27、15.27亿元。根据公司中报，目前均处于建设阶段，计划于2023年Q4、2024年Q2投产，有望于2024年贡献业绩增量。此外，多元化方面，公司重视研发投入，2023年上半年研发费用3.36亿元，同比增长12.34%，占总营收的7.56%，一方面在核心业务液压件方面，持续开发新产品，通过紧凑液压事业部的建立，填补了公司小型液压件的空白；另一方面，在智能控制领域也收获成果，控制器、电控手柄，电脚踏，CAN总线驱动器等产品实现批量供货。

　　投资建议：

　　基于谨慎性原则，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年营收分别为91.2/110.5/137.8亿元，同比增速分别为11.2%/21.2%/24.8%，归母净利润分别为25.0/30.0/38.7亿元，同比增速分别为6.8%/20.0%/28.8%,对应PE分别为34/28/22倍。公司保持传统业务板块核心竞争力的同时，积极布局国际化和多元化，中长期成长性较强，12个月目标价约78.4元，对应2024年35倍估值，维持“买入-A”评级。

　　风险提示：工程机械行业景气度复苏不及；新产品研发、批量进度不及预期；海外布局进展不及预期；产品降价导致收入规模、盈利水平承压；原材料成本进一步上涨。